报告导读

公司发布2023 前三季度报告，实现营收164.15 亿元，同比下降9.38%；实现归母净利润3.48 亿元，同比下降63.41%；实现扣非归母净利润3.48 亿元，同比下降62.70%。其中Q3 单季度实现营收54.01 亿元，同比下降7.83%，环比下降2.79%；实现归母净利润1.93 亿元，同比下降12.61%，环比下降23.69%；实现扣非归母净利润1.93 亿元，同比下降4.43%，环比下降21.54%，业绩略低于预期。

投资要点

粘胶、氯碱等盈利环比改善，公司Q3 毛利率同环比提升23Q3 公司营收同比小幅下滑主要系纯碱、烧碱价格下跌，Q3 公司纯碱、粘胶、氯碱、有机硅收入同比变动-15.17%、+22.89%、-16.79%、-12.90%。从销量上看，Q3 公司纯碱/粘胶/烧碱/PVC/有机硅销量分别为88.5/20.0/12.0/9.8/1.8 万吨，同比分别变动+4.7%/+39.7%/-8.1%/-2.7%/+27.1%，环比分别变动+3.4%/+3.8%/-2.5%/-3.8%/+4.1%；在棉花和粘胶高价差下，粘胶需求向好公司粘胶销量同比大增；均价为2050/12083/2503/5480/11836 元/吨，同比分别变动-19.0%/-12.1%/-18.8%/-8.6%/-31.4%，环比分别变动-6.5%/-2.4%/-2.2%/+3.2%/-19.8%。Q3 公司主要产品价格同环比均有所下滑，但得益于原材料价格回落，Q3 粘胶、烧碱、PVC 价差环比分别增加4.0%、9.7%、46.5%。粘胶、氯碱盈利环比提升，公司Q3 毛利率环比提升1.34 PCT 至22.48%，净利率环比下降0.95 PCT，主要系Q3管理费用环比增加0.96 亿元。前三季度公司经营性现金净额11.0 亿元，同比降55.96%，存货周转率8.51，应收账款周转率32.45，同比均有所增加。

“三链一群”稳步推进，布局精细化工未来可期公司此前公告，拟投资570 亿元构建“三链一群”产业布局，着重打造“两碱一化”、有机硅新材料、精细化工以及新能源产业链。公司已先后公告了曹妃甸4万吨氯化亚砜、5 万吨氯乙酸、9.8 万吨烧碱项目，项目测算利润率达24.67%；曹妃甸2.95 万吨电子化学品项目，经公司初步测算，项目投产后预计年均营业收入 4.84 亿元（含税），年均利润总额 2.72 亿元，项目利润率达56.20%。上述项目的布局意味着公司正由相对传统的化工迈向高附加值精细化工，我们看好公司未来的成长性。

盈利预测与估值

粘胶弱复苏，氯碱、有机硅等景气底部，下调公司23-25 年归母净利润至6.24/11.05/11.63 亿元，同比-36.92%、+77.24%、+5.18%的盈利预测。公司为粘胶、纯碱双龙头企业，当前PB 底部安全边际高，维持买入评级。

风险提示

产品价格波动风险；原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；安全生产风险