事件：小商品城发布2025 年年报。（1）2025 全年公司实现营收199.27亿元，同比+26.62%，归母净利润42.04 亿元，同比+36.76%，扣非归母净利润38.93 亿元，同比+30.50%；（2）25Q4 单季营收68.66 亿元，同比+34.00%，主要受益于全球数贸中心10 月正式开业及12 月写字楼交付带来的增量，Q4 归母净利润7.46 亿元，同比基本持平，扣非净利润5.01 亿元，同比-28.44%。

点评：我们认为Q4 扣非利润同比下滑主要系Q3 已集中确认较多数贸中心选位费相关收入，Q4 数贸中心开业后新增折旧摊销及市场推广费用有所增加。根据年报，2025 年市场经营业务折旧及摊销费用5.0 亿元，较24 年的3.6 亿元同比增长1.4 亿元。此外根据《关于筹划发行H 股股票并在香港联合交易所有限公司上市的提示性公告》，公司筹划H 股上市，国际化资本布局正式启航。

创新业务亮点频出,品牌出海加速推进。根据年报，义支付全年跨境业务交易额突破60 亿美元，同比增长超50%，累计跨境收款额达112 亿美元，覆盖176 国29 种币种，已获批市场采购贸易收结汇服务及数字人民币直接受理资格；“世界义乌”AI 大模型累计调用突破10 亿次，AI 系列产品服务用户超28.8 万人；Chinagoods 平台累计注册采购商超550 万人,在架商品超1702 万个。

盈利预测与投资建议。我们预计2026-2028 年公司整体实现营业收入237.7/261.2/296.5 亿元，同比增长19.3%/9.9/13.6%；2026-2028 年实现归母净利润分别为57.8/63.5/74.2 亿元， 同比增长37.4%/10.0%/16.7%。参考可比公司，我们维持给予公司2026 年20xPE 估值，合理价值为21.07 元/股，给予“买入”评级。

风险提示。人才储备不足风险；外部不确定性；新业务开拓不及预期的风险。