事件：2026 年8 月20 日公司发布2026 年半年报，26H1 年实现收入14.5亿元，同比+3.9%；实现归母净利润0.5 亿元，同比+348.2%；实现扣非归母净利润0.2 亿元，同比-67.6%。26Q2 实现收入7.8 亿元，同比+1.6%，环比+17.5%；实现归母净利润0.3 亿元，同比-52.4%，环比-17.6%；实现扣非归母净利润0.1 亿元，同比-91.6%，环比-64.0%。

疆内市场同环比双增，疆外市场环比回升但同比承压。得益于疆内市场加快多元场景渠道拓展和自营工厂店的差异化运营战略的实施，26Q2 疆内市场收入4.2 亿元，同比+7.3%，环比+8.5%，占比56.1%，仍是增长重要支撑；疆外市场稳步拓展，深耕重点区域与核心渠道，深化与盒马、良品铺子、麦德龙等全国连锁渠道合作，加速B 端商用渠道布局，面向茶饮、烘焙、餐饮场景打造定制产品，26Q2 疆外市场收入3.3 亿元，同比-7.2%，环比+21.7%，占比43.9%，较上季度提升2.8pct。

常温同环比双增，低温旺季环比回升但同比下滑，深加工产品开发启动。需求淡季下，常温乳制品实现同环比分别+6.4%、+8.9%，表现较为亮眼；春夏气温回升带动低温乳制品销售回暖，26Q2 其收入环比回升22.8%，但同比小幅下滑4.3%；与此同时，公司正顺应行业“从喝奶到吃奶”的品类升级趋势，依托A2 优质奶源差异化优势，启动开发A2β-酪蛋白系列乳制品。

26Q2 毛利率微降，费用率小幅抬升，所得税率大幅上行，盈利水平暂承压。

受饲料及生鲜乳价格变动影响，26Q2 公司综合毛利率同环比分别-0.6pct\-0.3pct，但对Q1 的积极贡献稀释有限，26H1 综合毛利率仍+1pct；26Q2 除财务费用率+0.6pct 外其余费用率变化不大，期间费用率+0.6pct；26H1 仅销售费用率和财务费用率同比分别+1pct/+0.7pct ，带动期间费用率+1.7pct；26Q2 所得税率显著回升，同环比分别+79.2pct/61.8pct，带动26H1所得税率+44pct，为本报告期盈利水平重要扰动因素。综合之下，26H1 和26Q2 的归母净利率分别+5.3pct/-3.5pct。

投资建议：我们预计公司26~28 年营业收入分别为30.0/32.0/33.2 亿元，分别同比增长9%/7%/4%；预计26~28 年归母净利润分别为1.2/1.5/1.8 亿元，分别同比增长+183%/+25%/+25%，对应当前PE 分别为24/19/15X，给予“推荐”评级。

风险提示：经营目标落地不及预期、行业竞争加剧、食品安全风险。