事件：公司发布2025 年年报，报告期内公司实现营收309.69 亿元，同比-10%,实现归母净利润33.15 亿元，同比-15%；25Q4 公司实现营收74.16亿元，同比-18%，实现归母净利润9.42 亿元，同比+10%。

Q4 新材料板块和尿素出口贡献增量。25Q4 公司实现毛利率21.6%，同比+7pct，环比+2pct，费用率（四费&税金）7.7%，同比+3pct，环比+2.4pct。分板块看，公司肥料、有机胺、醋酸、新材料板块销量同-6%/-3%/-2%/+29%，环比-2%/-7%/+4%/+10%，销售均价同比-23%/-4%/-13%/-25%，环比-22%/+4%/+4%/-8%，报告期内，公司20 万吨/年二元酸项目及BDO 和NMP 一体化项目装置顺利投产贡献增量。价差方面，25Q4 尿素/醋酸/DMF/己二酸/乙二醇/异辛醇/草酸/电池级DMC/己内酰胺/尼龙6 价差同比-9%/-10%/-8%/-23%/-31%/-50%/-13%/+21%/-40%/-65%，环比-18%/+1%/-17%/-20%/-42%/-27%/-1%/+33%/-13%/-28。公司积极争取化肥产品出口业务，Q4 国内出口尿素合计近208 万吨，同比+25962%，出口均价近399 美元/吨，远高于国内市价。

公司逆周期扩张，看好高油价下的业绩弹性。华鲁是国内煤化工龙头，公司上市初期为合成气-甲醇、氨、CO 之“一头三线”结构，逐步延伸至如今“一头多线” ，柔性联产的组合投资收益+低成本优势使公司从煤化工红海中杀出重围，近几年随着荆州基地的落地，产品矩阵趋于完善。2025年受宏观景气下行拖累，公司产品价差分位一度下行至9%，近期受益于油价上行带动醋酸、乙二醇等产品涨价，公司煤头路线价差扩大，截至26年3 月27 日，公司产品综合价差分位值修复至20%，但仍位于历史底部，故公司新产能未能体现出业绩弹性，但一旦油价继续上行，公司价差有望进一步扩大，前期优势产能扩张下，利润弹性有望得到放大。

投资建议：预计2026-2028 年公司归母净利润为50.4/72.0/77.9 亿元,维持“推荐”评级。

风险提示：下游需求不及预期，产品及原料价格大幅波动，新项目进度不及预期。