事项：

公司发布2024 年报及2025 年一季报。2024 年公司实现营收919.94 亿元，同比-33.87%；归母净利润-70.39 亿元，同比由盈转亏；毛利率6.39%，同比-20.05pct；归母净利率-7.65%，同比-17.41pct。其中2024Q4 公司实现营收237.22亿元，同比-14.31%，环比-3.08%；归母净利润-30.66 亿元，同比增亏，环比增亏；毛利率2.45%，同比-12.38pct，环比-6.46pct；归母净利率-12.92%，同比-3.07pct，环比-9.48pct。

2025Q1 公司实现营收159.33 亿元，同比-18.58%，环比-32.83%；归母净利润-25.93 亿元，同比增亏，环比减亏；毛利率-2.88%，同比-12.08pct，环比-5.32pct；归母净利率-16.27%，同比-12.25pct，环比-3.35pct。

评论：

硅料龙头地位稳固，持续推进降本增效。2024 年公司实现高纯晶硅销量46.76万吨，同比增长21%，市占率位居全球第一。公司顺应行业需求趋势，全年N型产出占比超90%；同时持续深入攻克降耗难关，综合电耗、硅耗最新已分别降至46 度、1.04Kg 以内；产品成本保持领先地位，行业竞争力不断加强。

积极调整光伏电池产能结构，聚焦技术创新。2024 年公司实现电池销量87.68GW（含自用），同比增长9%；据InfoLink Consulting 数据，公司已连续八年蝉联全球电池出货量榜首，2024 年电池全球市占率约14%。同时，公司积极把握N 型技术迭代节奏，目前TNC 电池产能达到150GW 并成功推动TOPCon PECVD 技术市占率超50%。在阶段性供需失衡影响及盈利能力承压情况下，公司聚焦核心技术创新与存量产能升级，公司光伏板块累计授权专利2675 件。

组件出货高速增长，海外市场拓展顺利。2024 年公司组件业务全年销量45.71GW，同比增长47%，出货量位居全球第五。国内方面，集中式与分布式双轮驱动，销量与市占率稳居行业头部梯队。海外方面，公司持续深耕欧洲、亚太、中东非等核心市场，并成功斩获沙特、波兰等多国GW 级项目订单，突破欧洲大型能源集团合作壁垒。2024 年公司海外组件销量同比增长99%，实现跨越式增长。

投资建议：公司是硅料及电池片的双料龙头，组件业务海外市场拓展顺利。考虑行业竞争因素，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027 公司归母净利润分别为-43.14/30.76/46.55 亿元（2025-2026 年前值38.89/56.85 亿元），当前市值对应PE 分别为-18/25/17 倍。参考可比公司估值及当前估值水平，给予2026年30x PE，对应目标价20.50 元，维持“推荐”评级。

风险提示：终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。