公司熟料生产线布局宁、甘、蒙，是中建材旗下塞上江南水泥龙头。公司共有17 条熟料生产线合计产能1535 万吨，其中宁夏760 万吨、内蒙古465万吨、甘肃310 万吨。公司是宁夏水泥龙头，产能占比35%，CR3 集中度约62%，是中建材旗下宁夏地区的水泥龙头。

宁夏需求对外依存度高，今年甘肃省水泥需求强劲有利于宁夏地区产能消化。

宁夏基础设施领先西北，区域狭小需求有限，更多依赖于周边省区的水泥需求，属于产能输出地区。2019 年甘肃重大建设项目年度计划投资1340 亿元，同比增加22%，带动去年甘肃水泥需求旺盛，2020 年甘肃重大建设项目158个，年度计划投资1779 亿元，高基数上同比大幅增加33%，我们认为甘肃省今年需求强劲，有利于消化部分宁夏产能。

新疆经验输出，宁夏、内蒙古开始电石渣水泥错峰，宁夏水泥已开启提价，利润弹性凸显。

1）电石渣水泥难以停产，新疆首创电石渣水泥错峰置换，区域价格从洼地升至全国前列。内蒙古、宁夏两地电石渣水泥产能较多，占比分别为15.1%、13.0%，我们测算如果电石渣错峰置换执行到位，内蒙古和宁夏的供给将分别减少10.8%、5.3%。

2）由于公司吨收入低（2019 年259 元/吨）、吨归母净利低（2019 年50 元/吨），价格弹性较大，我们测算含税均价上涨20 元/吨，公司归母净利润或上涨20%。3 月份宁夏地区推涨两轮价格，已落实20-30 元/吨，2020 年归母净利润弹性有望释放。

中建材旗下西北水泥整合在即。公司与中建材旗下另外两家公司祁连山、宁夏建材均以水泥业务为主营，且三家公司在地域上有一定重合，构成同业竞争。2017 年中建材承诺三年内解决同业竞争问题，我们认为，今年是最后一年，整合在即。

给予“优于大市”评级。公司布局区域受电石渣水泥困扰，近期区域电石渣水泥开始错峰置换有利于区域供给收缩；我们预计甘肃需求强劲，公司有望受益；公司吨收入、吨净利低带来较大的价格弹性，目前宁夏已经提涨近30元/吨，我们预计今年价格弹性有望释放；中建材旗下西北地区水泥企业今年有望整合，整合后的产能位居全国第五。我们预计公司2020~2022 年公司归母净利润分别约为11.51、12.09、12.28 亿元，对应EPS 分别约2.41、2.53、2.57 元/股，我们给予公司2020 年PE 7~8 倍，合理价值区间16.87-19.28元。首次覆盖，给予“优于大市”评级。

风险提示：1）宁夏内蒙电石渣水泥错峰进展不顺；2）中建材旗下西北水泥公司整合进度不及预期。