事件：公司发布2021 年第三季度季报，前三季度实现营业收入41.46 亿元，同增7.04%；归母净利润6.92 亿元，同降15.71%；扣非归母净利润6.36 亿元，同降17.76%。单三季度，公司营收18.6 亿元，同增9.59%；归母净利润3.06亿元，同降22.67%。

区域水泥需求整体平稳：公司下游市场主要分布于宁夏与甘肃地区，两个地区水泥需求仍以基建为主。21 年前三季度，甘肃省水泥产量3572 万吨，同增5.5%；宁夏自治区水泥产量1542 万吨，同增2.17%。单Q3，甘肃省水泥产量1554万吨，同增1.51%；宁夏自治区水泥产量648 万吨，同减8.92%。

煤炭价格上涨，致使毛利率下滑。2021 年，我国动力煤价格一路攀升，尤其是在第三季度加速上涨。煤炭涨价使得水泥生产成本迅速上升。截至2021 年9 月30 日，秦皇岛港动力煤（山西产）平均价高达1523 元/吨，较上年同期（552元/吨）上涨175.91%、较6 月末（883 元/吨）上涨72.48%。受此影响，公司单Q3 销售毛利率24.10%，同降17.03pct；销售净利率17.54%，同降7.41pct。

水泥价格维持高位叠加煤炭价格下调，Q4 业绩压力缓解：21 年10 月，国家发改委针对煤炭价格超出供需基本面的上涨启动调控政策，煤炭价格随之见顶回落，目前已降至9 月底水平，且后续或仍有下降空间，公司成本端压力有望得到缓解。9 月份能耗双控与限电限产引发的全国水泥涨价潮，亦有力提振宁夏地区水泥价格。截止10 月28 日，宁夏水泥均价为520 元/吨，较9 月低点的333 元/吨，上涨56%。

基建对区域需求拉动仍可期待。未来基建稳增长预期较强，随着专项债发行加速，基建投资有望在后续看到边际改善。公司水泥销售网络覆盖宁夏全区及周边甘肃、陕西等部分地区，需求多以基建为主，因此具有较强延续性。同时房地产融资环境回暖，企业拿地需求降低，在交房压力下，现有施工项目进展或加快。不过宁夏自治区与甘肃省的疫情防控形势较为紧张，也将会对区域水泥需求带来不确定性。

盈利预测与估值评级：考虑到燃料成本增长较大，我们下调公司21-23 年EPS至1.79、2.55 和2.66 元，（下调幅度分别为24.47%、2.30%、1.85%）。随着成本压力缓解，以及需求侧仍有可能超预期，继续维持“买入”评级。

风险提示：需求下滑风险；原材料和煤炭价格波动风险；水泥价格下行风险；疫情防控进一步收紧风险。