持续投资新材料制造板块，聚焦高毛利业务。公司贵金属业务主要涉及制造、回收与贸易三大方面。2022-24 年公司贵金属回收与贸易业务营收占比约为60%-70%，规模做大的同时盈利能力却不强，毛利占比仅为40%左右。贵金属新材料制造业务因具备较高的技术门槛，从而维持了较好的利润水平，2024 年该板块以30%的营业收入贡献了56%毛利。随着管理层更新，公司持续投资建设新材料制造项目，此前已陆续公告建设贵金属绿色新材料产业园、上海稀贵金属创新平台、上海佘山贵金属新材料产业基地，6 月公告建设的工业催化剂项目，是公司新材料制造板块毛利率最高的细分领域之一，有助于公司进一步聚焦高毛利的贵金属制造业务。

研发构筑工催行业壁垒，创新驱动提升经营质量。贵金属工业催化剂业务因其在石油化工、医药合成、精细化工等领域具备较广的产业应用，但同时也要求企业具备较强的研发实力与生产能力而形成了行业门槛。公司6 月公告投资建设 800t/a 石油化工贵金属催化剂生产线、100t/a 煤化工贵金属催化剂生产线、20t/a 精细化工贵金属催化剂生产线与50t/a 非贵金属催化剂生产线，有望显著扩大公司贵金属工业催化剂产能规模，进一步支撑公司贵金属新材料制造业务向高性能化、多功能化及绿色化转型发展，显著提升公司整体经营质量。

全球化工产业转移背景下，公司化工催化剂业务有望实现增长。根据化工新材料网统计，2023 年至2025 年7 月，巴斯夫、陶氏、壳牌等企业持续关闭退出位于欧洲的化工装置。我们认为在欧洲高成本的电价及环保政策下，老旧、不具备可持续性的欧洲化工装置或将持续退出，全球化工产业的重心有望加速向亚太地区转移。

2024 年公司工业催化剂产量为295 吨，工艺技术和生产规模在国内领先。随着公告的产业项目投资建设完成，公司工业催化剂产能将显著提升，中长期来看有望更好地承接全球化工产业转移下国内需求的增长，实现高毛利产品的销售增长。

我们根据当前铂金价格及公司产能，调整2025-26 年并新增2027 年EPS 预测分别为0.88、1、1.08 元（原预测2025-26 年EPS 为1.06、1.23 元），根据可比公司2025 年PE 估值水平，给予公司21X 估值，对应目标价18.48 元，维持买入评级。

风险提示

新增产能投放节奏不及预期；经济下行影响主要产品需求；金属价格大幅波动