士兰微发布三季报：Q3 实现营收33.77 亿元（yoy+16.88%，qoq+1.23%），毛利率18.01%（yoy-0.1pct，qoq-1.6pct），主要由于铜原材料价格上涨以及产品价格压力，归母净利润0.84 亿元（yoy+56.62%，qoq-27.50%）。

2025 年Q1-Q3 实现营收97.13 亿元（yoy+18.98%），归母净利3.49 亿元（yoy+1108.74%），扣非净利2.96 亿元（yoy+110.69%）。功率和模拟板块周期筑底，公司实现IPM 模块、IGBT/SiC 模块、MEMS、MCU 等多种产品料号的竞争力提升。我们看好公司作为半导体领域平台型企业，继续发挥其IDM 优势。给予目标价36.63 元，维持“增持”评级。

3Q25 回顾：收入创单季度新高，毛利率受材料成本上涨存在压力士兰微3Q25 实现营收33.77 亿元（yoy+16.88%，qoq+1.23%），得益于功率器件的需求增长以及IPM 产品的放量，目前公司收入已经创单季度新高；3Q25 实现毛利率18.01%（yoy-0.1pct，qoq-1.6pct），主要由于铜原材料价格上涨以及产品价格压力，公司持续通过新工艺优化生产对冲成本提升；最终录得归母净利润0.84 亿元（yoy+56.62%，qoq-27.50%）。

4Q25&2026 展望：持续长期加大碳化硅、高端模拟、12 吋产线投入25 年来随着需求稳健复苏，公司已经实现全面满产，但由于下游领域集中在汽车、新能源等竞争激烈的市场，短期难以将成本上涨转移，公司持续通过12 吋新工艺优化毛利率压力。此外，我们看好公司分立器件、IPM 产品不断进军高端市场维持优势地位，此外公司在其他料号领域逐步展现竞争力：1）1H25 自研SiC 主驱模块已经批量上车，加大8 吋SiC 产能布局；2）IMU、加计在智能手机、可穿戴设备领域进一步规模导入；3）32 位MCU与功率料号形成一站式变频电源管理平台。未来十五五期间，公司持续规划数百亿资本开支，集中于士兰集科（IGBT/功率IC）、士兰集宏（8 吋碳化硅）、士兰集华（12 吋高端模拟产线），公司不断提升作为头部模拟/功率IDM 公司的核心竞争力。

盈利预测与估值

我们认为公司的营业收入随着其产品线的完善快速增长，同时通过新的产品工艺持续改善自身盈利能力，有望助力公司穿越周期。我们维持25/26/27E收入预测134.8/157.4/178.5 亿元，但考虑到原材料成本上涨等因素，我们下调毛利率预期， 最终预计归母净利润5.0/8.5/12.0 亿元（ 较前值6.3/10.0/13.6 亿元下调22/15/12%）。基于26 年每股净资产8.15 元预期，我们给予公司4.5x 2026E PB，较可比公司平均的3.1x 溢价主因公司在12寸产线、三代半等领域前瞻性布局，上调目标价至36.63 元（前值：32.46元，基于2025 年4.2X PB），维持“增持”评级。

风险提示：终端需求复苏不及预期，12 吋产能爬坡慢，产品价格竞争激烈。