事件：公司发布2025 年年度报告，实现营业收入74.86 亿元，同比下降9.00%；实现归属于上市公司股东的净利润11.93 亿元，同比增长0.27%；实现扣除非经常性损益的净利润11.75 亿元，同比增长1.53%。

核心观点：

业绩保持稳健，盈利能力提升，高分红策略延续。公司2025 年业绩整体保持稳健，在营收因战略性收缩低毛利率的工程业务而有所下滑的背景下，归母净利润实现正增长，展现了经营韧性。业务结构优化带动盈利能力提升，公司毛利率达到34%，同比提升2.4 个百分点。业绩增长的核心驱动力源于污水处理业务的稳健增长，燃气板块受顺价不畅及工程安装业务下滑影响，对整体业绩形成主要拖累。公司延续高分红政策，拟每10股派发现金股利4.67 元（含税），合计派发现金5.997 亿元，分红率达50.26%。

污水主业稳健增长，供水业务提质增效。污水处理业务作为业绩“压舱石”，实现收入26.15 亿元，同比增长4.63%，毛利率44.12%，同比提升1.82 个百分点，是公司业绩增长的核心引擎。报告期内，污水处理量13.89 亿立方米，同比增长10.85%。公司积极推进“厂网一体”模式，乐平、崇仁及南昌县等项目已进入竣工验收阶段，同时开始探索通过延长特许经营权等方式化解应收账款风险。供水业务实现收入9.74 亿元，同比下降1.74%，主要系工商业用户用水量下降所致。通过调整自来水管网折旧年限（由15 年变更为35 年），有效降低了运营成本，推动板块毛利率提升7.59 个百分点，至59.02%。公司积极培育管道直饮水新业务，全年新增50 个直饮水项目，建立了完善的小区直饮水项目标准化开拓流程，实现了对目标用户的精准触达与全覆盖。

燃气业务短期承压，固废板块稳中有进。燃气销售及安装工程合计收入19.86 亿元，同比下降13.11%，毛利率11.98%，同比减少3.93 个百分点，主要由于向下游工商业用户顺价不畅，以及房地产市场不景气导致工程安装业务大幅萎缩。随着宏观经济向好，燃气板块已基本见底，预计2026 年业绩将有所反弹。固废处置业务实现收入7.57 亿元，同比微降2.76%，毛利率39.41%，同比减少1.64 个百分点，主要因餐厨及渗滤液处理量减少。公司持续深化生态循环经济产业园建设，在保障主业稳健运营的同时，积极延伸固废处置产业链，推动产业向高附加值环节拓展，持续为固废产业注入创新活力与发展动能。

盈利预测：我们预计公司2026-2028 年实现营业收入分别为76.90/79.01/81.19 亿元，同比增长2.73%/2.74%/2.76%，归母净利润分别为12.55/13.03/13.50 亿元，同比增长5.16%/3.84%/3.60%，根据2026年4 月17 日收盘价，对应PE 分别为10.06/9.69/9.35 倍，EPS 分别为0.98/1.01/1.05 元，给予公司“推荐”评级。

风险提示：市场拓展不及预期；行业竞争加剧；政策转向风险；应收账款风险。