公司发布2024 年年报及2025 年一季报，公司热电运营稳健提升，装备业务具备亮点；维持增持评级。

支撑评级的要点

2024 年公司盈利同比下降4.98%：公司发布2024 年年报，全年实现营收91.13 亿元，同比减少13.31%；实现归母净利润7.04 亿元，同比减少4.98%；实现扣非归母净利润3.88 亿元，同比减少24.00%。根据年报数据计算，2024Q4 公司实现归母净利润2.23 亿元，同比减少1.34%，环比增长165.59%。2024Q4 公司实现扣非归母净利润1.59 亿元，同比增长510.88%，环比增长521.32%。2024 年，公司实现综合毛利率19.18%，同比提升0.86pct；实现综合净利润10.17%，同比提升1.26pct。

2025 年一季度公司盈利承压：公司发布2025 年一季报，一季度实现营收19.65 亿元，同比减少32.25%；2025Q1 公司实现归母净利润1.29 亿元，同比减少30.77%，环比减少42.14%；实现扣非归母净利润1.17 亿元，同比减少35.23%，环比减少26.50%。2025 年一季度，公司实现综合毛利率20.34%，同比提升4.26pct；实现综合净利率9.33%，同比提升0.65pct。

热电运营稳健提升：得益于公司完成了对濮院热电、徐联热电、南京燃机等3 家热电厂的控股收购，全年合并后发电及供热量水平提高。2024年公司热电及光伏运营服务实现营业收入45.99 亿元，同比增长15.59%，实现毛利率21.13%，同比减少0.90pct。

对公司氢能等装备业务保持乐观：氢能方面，公司已落地1500Nm3/h 碱性电解槽制氢设备，并具备批量化生产交付能力，可实现产氢压力3.2MPa，填补国内千方级高压电解槽空白。新型环保装备方面，公司与中国科学院工程热物理研究所共同开发“灵活性低氮高效燃煤锅炉技术产品” 已基本完成产品在自有电厂试验，项目可实现锅炉20%低负荷稳定运行，NOx 排放较改造前下降40%；公司CCUS 电厂尾气 CO2捕集中试装置正在建设中，预计2025 年上半年可完成评测实验。

估值

结合我国氢能行业投资现状，我们将公司2025-2027 年预测每股收益调整至0.80/0.84/0.94 元（原2025-2027 年预测为0.95/1.06/-元），对应市盈率11.3/10.6/9.6 倍；维持增持评级。

评级面临的主要风险

氢能政策风险；价格竞争超预期；下游需求不达预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险。