1H21扣非净利润不及我们预期

杭萧钢构公布1H21业绩：1H21收入43.4亿元，同比增长55.7%，净利润1.80亿元，同比下滑62.4%，扣非净利润1.69亿元，同比增长0.1%;2Q21收入24.8亿元，同比增长30.80%，净利润9,038万元，同比下滑65.4%，扣非净利润8,347万元，同比下滑20.3%。因毛利率下滑，公司扣非净利润不及我们预期。

1H21毛利率同比下滑5.4ppt，主要因高毛利率的技术转让业务未贡献收入；销售/管理/研发/财务费用分别同比减少1.2/1/0.4/0.1ppt，期间费用率整体减少2.7ppt至9.6%;资产处置收益同比由3.19亿元减少为49万元，主要因1i20桐庐县政府收购子公司汉德邦建材所持房地产；净利率同比下滑13ppt 至4.1%，扣非净利率同比降低2.2ppt 至3.9%1H21经营活动现金净流出5.06亿元，同比多流出6.49亿元，主要因存货和应收款增加；投资活动现金净流出1.19亿元，同比多流出3.68亿元，主要因1H20大额资产处置收益。

发展趋势

钢结构主业快速增长，扩产支撑长期增长。1H21公司钢结构主业收入37.7亿元，同比大幅增长79.3%，较1H19两年复合增长29.6%，我们认为一方面受益于钢结构行业需求向好，另一方面上半年钢价上涨也在一定程度上提升了公司单个项目的收入。1H21钢结构毛利率同比提升1.1ppt 至14.40%，反映公司通过合同调价等方式较好地控制了成本。1H21钢结构新签订单39.2亿元，同比稳健增长12.4%，我们认为有望支撑收入确认。当前，公司持续推进产能建设，1H21新增于都和丽水两家生产基地，我们估计2021年底公司产能有望超过100万吨，看好产能扩张支撑钢结构主业收入长期增长。

关注智能化改造对生产效率的提升。上半年，公司自主研发的协同制造管理系统已陆续在多家子公司和参股公司上线，助力提高生产管理能力和生产效率。公司智能化产线也已在生产基地铺设，第一批设备进入调试阶段。万郡绿建业务快速拓展。1H21万郡绿建新签交易订单约19.9亿元，同比增长141%;我们估计实现收入约4.5亿元，已接近2020年全年水平，业务快速拓展。我们看好万郡绿建为公司提供新的业绩增长点。

盈利预测与估值

维持盈利预测和中性评级。公司当前交易于19x/16x 2021/2022e P/E，维持目标价4.53元，对应21x/18x 2021/2022e P/E和9%上行空间。

风险

钢结构主业拓展不及预期，技术加盟业务拓展不及预期。