本期投资提示：

前三季度行业增速维持稳定，三季度单季业绩增速有所回落。21 年前三季度建筑行业上市公司实现营业收入5.11 万亿，同比增长21.4%，两年平均增长16.5%，归母净利润1325亿，同比增长22.1%，两年平均增长10.2%，行业整体处于平稳增长态势。21Q1/Q2/Q3单季度行业收入同比增长54.8%/14.8%/7.2%，业绩同比增长75.5%/13.7%/3.3%，21年三季度受去年同期复工复产加速导致高基数以及成本上行挤压盈利空间和市场需求影响，业绩增速有所回落。

企业强化内部管控，逐步缓解成本上行负面影响。21 年以来受原材料价格上升等因素影响，行业毛利率出现一定程度下滑， 企业强化内部管控， 毛利率下滑幅度逐季收窄，21Q1/Q2/Q3 单季毛利率分别为9.8%/10.8%/10.6% ， 同比变化-0.6pct/-0.3pct/-0.1pct。毛利率下降使公司盈利能力承压，21Q1/Q2/Q3 单季扣非净利率分别为2.40%/2.26%/2.38%，同比变化+0.24pct/-0.09pct/-0.13pct 。细分板块看，专业工程、钢结构、基建央企三季度单季扣非净利率同比下降1.82pct/0.96pct/0.01pct，国际工程同比上升0.54pct。

21 年前三季度建筑行业上市公司现金流同比多流出265 亿，现金流有待改善。基建央企业务拓展进程加快，21 年前三季度板块实现净流出2252 亿元，同比多流出210 亿元，钢结构同比少流入38 亿，专业工程同比少流入48 亿。21 年前三季度建筑行业整体收现比下降2.5pct 至100.2%，细分行业中专业工程上升6.0pct，钢结构、基建央企下降5.3pct/3.2pct；付现比下降3.0pct 至104.9%，细分行业中基建央企下降3.9pct,专业工程、钢结构上升10.3pct/4.0pct，其中钢结构、专业工程付现比上升幅度大于收现比上升幅度（或下降幅度小于收现比下降幅度）。

21 年前三季度建筑行业上市公司扣非ROE 同比上升0.3pct 至3.1%，分影响因子来看，权益乘数下降0.02，周转率上升0.04，扣非净利率下降0.02 个百分点。分板块来看，除装饰幕墙、生态园林、国际工程、设计咨询和专业工程下滑外，其余板块均有不同程度提升，其中基建民企景气度持续向好，扣非ROE 同比提升1.1pct 至5.0%，钢结构企业顶住原材料价格上升冲击，扣非ROE 同比提升0.3pct 至7.0%。

建筑企业经营情况有望迎来好转。当前建筑企业经营存在部分压力，一是去年三季度复工复产加速导致高基数；二是成本上行压缩企业盈利空间。我们认为21 年初至今PPI 持续上行，9 月全国PPI 同比大幅上涨10.7%，根据我们测算，主要赚取工程收入、采用成本加成法定价的建筑装饰行业整体毛利率相对稳定，当PPI 上行超过4%时，行业成本压力逐渐增加，毛利率与PPI 呈负相关。随着国家逐步加强对大宗商品价格管控，后续原材料价格有望高位回落，带动建筑企业毛利率提升。同时，四季度企业工程项目进入结算期，结算调整可在一定程度上对冲成本上行压力，建筑企业盈利能力有望好转。

逆周期调节背景下专项债发行进度加快，有望持续推动地方政府投资，扩大市场需求。10月22 日财政部提出 2021 年新增专项债券额度尽量在11 月底前发行完毕。前三季度专项债券发行进度61%，逆周期调节背景下，专项债发行额度有望继续维持高位，对地方经济发展产生积极作用，持续推动地方政府投资，扩大市场需求。

投资分析意见：能耗双控提升企业能源利用效率要求，在能源结构变革、绿色“智”造等长期维度展开竞争并走出来的公司更加具备投资价值，重点推荐历史估值底部的价值蓝筹和能够获取超额收益的价值成长两个方向：

推荐历史估值底部的价值蓝筹：基建央企推荐持续拓展电力运营业务并获得抽水蓄能工程增量的中国电建，拓展化工实业投资，化工工程行业高景气度的中国化学，资产质量高、国企改革试点不断深化的中国建筑，地方国企推荐四川路桥，粤水电，上海建工，隧道股份；民营企业推荐华设集团、鸿路钢构、精工钢构。

推荐能够获取超额收益的价值成长：能源结构变革苏文电能，森特股份，东南网架，绿色“智”造中材国际、中钢国际，注重品质提升的第三方评估深圳瑞捷。

风险提示：经济恢复不及预期，专项债发行不及预期，上市公司订单低于预期等