投资要点

业绩概要：公司发布2023 年半年报，2023 年上半年实现营业收入110.13 亿元，同比增长1.06%；实现归母净利润10.69 亿元，同比增长5.01%；实现扣非后归母净利润为10.27 亿元，同比增长4.68%。其中二季度公司实现营业收入52.26 亿元，同比下降4.06%；实现归母净利润4.89 亿元，同比增长4.01%；扣非后归母净利润4.52 亿元，同比下降6.03%。

铅锌产品放量叠加锌精矿加工费上涨推动公司业绩同比增长。量：2023H1公司实现矿山铅锌金属产量16.35 万吨，同比增长8.71%；精炼铅锌产品产量34.67 万吨，同比增长14.31%；锗产品含锗产量32.1 万吨，同比增长92.79%。

公司铅锌产品放量推动公司业绩稳健增长。价：2023H1 受联储加息预期不断发酵等因素影响，有色金属等大宗商品价格普遍回落。根据SMM 数据，2023年上半年1#铅锭均价为15162 元/吨，同比下降0.17%；国内铅精矿加工费1081 元，同比下降3.57%。国内0#锌均价22177 元/吨，同比下降14.21%；国产锌精矿加工费4967 元/吨，同比上涨29.86%。国内锗锭均价8881 元/千克，同比下降2.85%。在铅锌等有色金属价格回落的背景下，公司凭借铅锌产品持续放量，逆势实现盈利稳步增长。

锌价下滑导致公司Q2 盈利环比小幅回落。2022Q3-2023Q2 公司归母净利润分别为4.04 亿元、-7.52 亿元、5.80 亿元和4.89 亿元。2023Q2 公司归母净利润下滑主要受铅锌金属价格下滑影响：根据SMM 数据，2023Q2 1#铅锭均价为15135 元/吨，环比下滑0.35%；国内铅精矿加工费为1011 元/吨，环比下滑12.15%；0#锌锭均价为20937 元/吨，环比下滑10.27%，国产锌精矿加工费为4888 元/吨，环比下滑11.12%。此外，受加工费下滑和季节性检修等因素影响，预计Q2 公司铅锌冶炼产量环比小幅下滑，影响公司盈利释放。

现有矿山产能持续提升，集团优质资产有望注入。公司是中铝集团旗下唯一以铅锌为主业的上市公司，具有丰富优质的矿山资源储备，同时实现了“采选冶”一体化优势。未来随着集团优质资产注入，公司业绩有望实现持续增长。

2023 年上半年公司多个项目建设取得积极进展：（1）公司5N 高纯镉、5N 高纯锌产业化生产线建成，产能和指标达到设计目标，装备水平和技术指标达到行业先进水平；（2）光纤四氯化锗产品顺利产出，并在国内多家知名光纤企业进行试用验证；（3）驰宏会泽冶炼年产6 万吨锌合金技改项目预计10 月份完成第一步建设，具备3 万吨/年锌合金生产能力；（4）西藏鑫湖矿业洞中拉项目预计年底全部建设完成，彝良驰宏安全高效智能矿山建设预计年内可取得立项批复，驰宏会泽矿业安全高效标杆建设工程预计8 月底开工建设。

2018 年12 月，中铝集团子公司中国铜业通过股权划转成为公司的控股股东。为避免同业竞争，中铝集团及中国铜业分别出具《承诺函》，未来将旗下云铜锌业、青海鸿鑫和金鼎锌业等涉及铅锌业务的企业注入上市公司。资产注入完成后，公司铅锌资源储备及产能有望实现实现大幅增长。

盈利预测与投资建议：公司作为中铝集团旗下唯一以铅锌为主业的上市公司，集团体系内优质资产有望陆续注入，增厚公司矿端储备。同时随着公司铅锌产能不断扩张，公司业绩有望实现持续增长。我们预计2023-2025 公司归母净利润分别为22.11、27.52、28.55 亿元，EPS 分别为0.43、0.54、0.56 元，8月23 日收盘价对应PE 分别为12.0、9.7、9.3 倍，维持“增持”评级。

风险提示：铅锌价格大幅波动、资产注入不及预期、矿山扩产不及预期等。