事项：

公司发布2023 年三季报，公司前三季度实现营业收入164.04 亿元，同比增长0.82%；归母净利润16.33 亿元，同比增长14.67%；扣非归母净利润15.74 亿元，同比增长18.53%；经营活动现金净流量27.73 亿元，同比增长31.3%。

评论：

业绩略超预期，得益于公司产品销量增加，单季归母净利环比同比均正增长。

公司第三季度实现营业收入53.9 亿元，同比增长0.34%，环比增长3.15%；归母净利润5.63 亿元，同比增长38.93%，环比增长15.23%；经营活动现金净流量8.53 亿元，同比增长163.88%，环比增长26.96%，现金流大幅提升主要系公司加大销售力度，产品销量增加，同比货款回笼增加所致。

公司主要产品前三季度及Q3 单季度产量稳步增长。2023 年前三季度，公司分别生产铅金属6.68 万吨、锌金属19.11 万吨、铅产品13.21 万吨、锌产品38.64 万吨、锗44.31 吨、银116.09 吨、金96.59 千克，分别同比+6.0%、+11.2%、+28.1%、+18.7%、+39.3%、+22.4%、+77.4%，其中三季度单季实现铅金属2.52万吨、锌金属6.92 万吨、铅产品4.94 万吨、锌产品12.14 万吨、锗12.21 吨、银50.25 吨，分别同比+4.1%、+14.8%、+36.5%、+37.5%、-19.4%、+31.0%。

三季度锌铅震荡运行，锗价格整体稳中向好。第三季度，国内锌均价2.09 万元/吨，同比下降14.2%，环比增长0.6%，主要受淡旺季转化和部分海外锌矿山减产影响，锌价呈震荡回调趋势，其中9 月份锌价2.18 万元/吨，同比下降12.3%，环比增长5.6%；第三季度，国内铅价格1.61 万元/吨，同比增长6.8%，环比增长5.3%，主要来自再生铅原料成本对铅价的支撑，但受社会库存不断累积影响，铅价整体震荡运行；第三季度，二氧化锗均价6845 元/千克，同比增长15.3%，环比增长3.6%，锗价保持稳中向好，伴随上游个别矿山品位下降和锗战略地位凸显，锗价有望维持高位。

西藏鑫湖洞中拉项目预计2023 年底建成，或将开启业绩贡献。西藏鑫湖矿业（权益51%）是公司待产矿山，预计2023 年底全部建设完成，2024 年6 月投产，可实现采矿能力10 万吨/年，预计铅锌金属产能2.5 万吨/年，达到产量规模预计对公司营业收入贡献1 亿元左右，整体保证投资收益率12%。

投资建议：我们预计公司2023-2025 年实现营业收入220.13/230.53/240.78 亿元，分别同比增长0.5%/4.7%/4.4%，实现归母净利润21.02/23.04/24.59 亿元，分别同比增长213.8%/9.6%/6.7%，参考公司历史和可比公司估值情况，维持公司2023 年目标价6.6 元，维持“强推”评级。

风险提示：金属产品价格大幅波动；项目扩产不及预期；集团资产注入不及预期。