事项：

公司发布2023 年年报，公司全年实现营业收入219.54 亿元，同比增长0.24%；归母净利润14.33 亿元，同比增长113.53%；扣非归母净利润14.73 亿元，同比增长143.37%；管理费用10.11 亿元，同比增长4.72%；资产减值损失-1.25亿元，同比增加90.39%；投资净收益-1.21 亿元，同比下降205.34%；经营活动现金净流量34.10 亿元，同比下降0.52%。

评论：

业绩低于预期，主要受管理费用、所得税增加和投资净收益大幅减少所致。

2023 年，公司产销量增加对冲了产品价格下降影响，收入规模稳定。税金及附加3.75 亿元，同比+30%，系资源税列报口径调整增加及主要产品销量增加对应税金增加导致；销售费用同比+41.28%，系营销职能优化调整销售人员比例增加导致薪酬总额增加影响；资产减值损失-1.25 亿元，同比+90%，主要来自22 年计提减准备和23 年存在减值迹象的长期资产减值损失；投资净收益-1.2 亿元，同比-205%，主要体现在四季度，主要为处置长期股权投资产生的投资收益减少（-1.8 亿元）；所得税3.1 亿元，同比+287%，主要受会计政策变更导致的递延所得税费用增加和利润总额提升导致的当期所得税费用增加影响。

公司核心产品产量稳步增长。截止2023 年，公司控制铅锌金属资源超3200 万吨，锗金属资源超600 吨，铅锌精矿金属产能42 万吨/年。2023 年，公司生产铅金属8.8 万吨、锌金属25.2 万吨、铅产品17.9 万吨、锌产品51.8 万吨、锗65.9 吨、银150.8 吨、金143.7 千克，分别同比+3.2%、+8.9%、+25.5%、+18.2%、+18.0%、+5.3%、+37.7%，其中四季度单季实现铅金属2.15 万吨、锌金属6.12万吨、铅产品4.73 万吨、锌产品13.17 万吨、锗21.61 吨、银34.72 吨，金47.11吨，分别同比-4.9%、+2.3%、+18.8%、+16.7%、-10.2%、-28.3%，-5.5%。

青海鸿鑫矿业正式并入体内，重点项目稳步推进，未来成长可期。2023 年，驰宏会泽冶炼6 万吨锌合金技改项目一期工程建成投产，具备3 万吨/年生产能力；彝良驰宏资源接替项目顺利实现60 万吨/年提升能力；西藏鑫湖矿业洞中拉一期项目顺利完工，具备10 万吨/年采矿能力，预计24 年6 月投产。2024年1 月，公司收购青海鸿鑫矿业100%股权完成资产交割及工商变更登记工作，矿山铅锌选矿能力为75 万吨/年。考虑金鼎锌业、云铜锌业尚不满足注入上市公司的条件，公司承诺延期五年注入，并正式托管云铜锌业81.12%股权、金鼎锌业100%股权。此外，公司驰宏会泽矿业安全高效标杆建设工程顺利开工建设，彝良驰宏安全高效智能矿山建设取得立项批复，金欣矿业采矿证办理、设计优化工作纳入中铝集团督办事项清单，公司未来成长可期。

投资建议：考虑加工费波动，我们预计公司2024-2026 实现归母净利润20.2/21.9/22.9 亿元（ 24-25 年前值23.04/24.59 亿元）， 分别同比增长41.1%/8.3%/4.8%，参考可比公司估值情况，给予公司目标价6.75 元，维持“强推”评级。

风险提示：金属产品价格大幅波动；项目扩产不及预期。