投资要点：

公司公告：公司发布2023 年中报，2023 年上半年公司实现营业收入290.21 亿元（YoY-34.66%），归母净亏损1.64 亿元（YoY-116.83%），扣非归母净亏损5.62亿元（YoY-164.75%）；其中2023Q2实现营业收入142.55 亿元（YoY-44.25%，QoQ-3.46%），归母净亏损2.77亿元（YoY-147.72%），扣非归母净亏损5.06 亿元（YoY-191.57%），业绩略低于预期。

主营产品环氧树脂价格景气持续走弱+在建转固折旧成本上升，Q2 业绩由盈转亏。2023 年上半年，公司核心产品之一环氧树脂产品价格持续下跌，盈利情况不佳，是拖累业绩的主要原因；通过积极与核心客户进行全方位的商务洽谈，加深客户关系，稳住市场份额，提前锁定交易量，保障新产能投放，其中进一步深化与风电应用领域核心客户的业务合作。据公司公告，分板块来看，2023H1 公司主营产品氯苯、氯碱、树脂、橡胶防老剂销量分别为10.59、25.89、12.64、8.38 万吨，同比分别+16.03%、+55.98%、+76.80%、+8.87%，均价分别为7416、1642、12971、24617 元/吨，同比分别-26.82%、-31.17%、-43.78%、-21.14%。其中2023Q2 氯苯、氯碱、树脂、橡胶防老剂销量分别为5.37、14.16、6.90、4.07 万吨，同比分别+16.72%、+90.34%、+89.41%、-6.01%，环比分别+2.74%、+20.79%、+20.20%、-5.77%。分子公司来看，2023H1核心子公司扬农集团实现收入60.11 亿元（YoY+7.21%），净亏损3.20亿元（YoY-134.03%）；圣奥化学实现收入21.06 亿元（YoY-13.83%），净利润5.03亿元（YoY-25.04%）。此外，随着公司连云港碳三产业一期项目逐步投产，在建工程转固，折旧成本上升，短期对业绩也造成一定的影响。

23 年碳三产业链将全面达产贡献业绩，芳纶和PA66 等新材料突破放量打开成长空间。据公司公告，15 万吨双氧水ECH 于2022 年一季度投产并稳定运行，产线负荷持续提升，实现双工艺路线协同发展；18 万吨环氧树脂项目于2022 年6 月一次开车成功并产出合格产品；苯酚、丙酮及双酚A 项目于2022 年底开车调试，现已产出合格产品；公司正在有序推进PDH、PO 以及双酚A 扩建项目，预计将于2023 年三季度投料试车，项目全面建成后将进一步丰富公司的中间体产品组合、扩大一体化优势、支撑材料产业发展；2023 年碳三产业链有望实现全面达产，将成为公司未来主要的业绩增长点。在持续稳固优势主业的同时，公司积极布局新材料产品，1）芳纶持续推进研产销一体化营销策略，优化产品销售组合，保证盈利能力稳定，上半年销量同比增长39%，高模高强与普通芳纶产品在国内市场占有率同比均有所提升，超额完成年初预定目标，公司正在推进2500 吨/年对位芳纶扩建项目，预计2024 年建成投产，届时公司对位芳纶总产能将达到8000 吨/年；2）布局高端尼龙材料产业，中卫基地4 万吨尼龙66 及2.5 万吨中间体项目于2022 年5 月一次开车成功，目前装置运营稳定，产品质量达到行业优等品要求，通过同步推进己二胺-尼龙组合销售与客户认证，产品获得客户认可并逐步投放市场，同时启动扩产计划，预计23 年底尼龙66 产能达8 万吨。随着新材料板块的不断突破放量，未来中长期成长性可期。

投资分析意见：考虑到公司主营产品环氧树脂价格景气持续走弱，下调公司2023-2025 年归母净利润分别为0.7、10.5、14.1 亿元（前值为9.0、14.5、17.4 亿元），当前市值对应PB 分别为1.06、1.00、0.93 倍，可比公司阳谷华泰、神马股份、聚合顺2023 年平均PB 估值为1.24 倍（Wind 一致预期），给予公司2023 年PB 估值1.24 倍，对应当前市值上行空间约17%，维持“增持”评级。

风险提示：碳三产业链等项目投产不及预期；原材料价格大幅上行；下游需求不及预期。