事件：公司公布2025 半年报，报告期内公司实现收入256.34 亿元（+3.54%），归母净利润9.49 亿元（-5.2%），扣非归母净利润9.32 亿元（-7.14%）。

其中Q2 实现收入129.21 亿元（+2.27%），实现归母净利润4.9 亿元（-9.52%），扣非归母净利润4.85 亿元（-10.98%）。

母公司收入增长稳健，部分子公司影响归母净利润。

25H1 母公司实现收入120.04 亿元（+12.5%），实现净利润7.59 亿元（+1.15%），其中25Q2 实现收入60.66 亿元（+8.99%），实现净利润4.22亿元（-2.93%）。报告期内公司的部分子公司收入和利润波动较大，其中北京华鸿收入29.9 亿元（-5.2%），净利润0.32 亿元（+11.4%）、北京天星收入25.2 亿元（-11.2%），净利润0.36 亿元（-23.5%）、北京康辰收入19.4 亿元（+12.7%），净利润0.49 亿元（-13.6%）、国瑞药业收入1.99 亿元（-24.5%），净利润-0.08 亿元（-128.2%），宜昌人福收入44.2 亿元（-1.8%），净利润14.3亿元（+0.5%），对整体利润有所影响。

应收账款周转率有所优化，应收占比有所提升。

从运营能力来看，25H1 公司应收账款（还原ABS、保理等应收账款融资后）周转天数为104.8 天，同比24H1 减少0.6 天。25H1 年应收账款（还原ABS、保理等应收账款融资后）占总资产比例为45.8%，同比增加0.85pct。

财务分析：各项费用率控制得当。

25H1 公司实现毛利率6.14%（-0.94pct），归母净利率3.7%（-0.34pct），实现管理/ 销售/ 财务费用率0.79%/1.19%/-0.05% ， 分别同比变化-0.02/-0.38/+0.16pct；25Q2 公司实现毛利率5.96%（-1.17pct），归母净利率3.79%（-0.49pct），实现管理/ 销售/ 财务费用率0.8%/1.19%/-0.04% ， 分别同比变化+0.01/-0.29/+0.15pct，各项费用率控制得当。

盈利预测与投资建议

考虑到医疗政策环境变化对公司短期经营扰动，我们预测25-27 年归母净利润分别为20.4/21.7/23.1 亿元（前值为21.5/22.9/24.5 亿元），对应当前PE 分别为11/11/10 倍。公司作为全国领先的医药批发平台，流通+工业一体化布局麻精行业，北京区域流通龙头地位稳固，口腔、工业、仓储多业态并举，业绩增长确定性强，维持“买入”评级。

风险提示

研发风险、应收账款风险、行业政策风险