核心观点：

趋势明确，破而后立。（1）传统化学制剂公司经营持续改善，纳入分析的67 家A 股和港股制药公司2023 年上半年整体营收同比+8.4%，较2022 年同比+4.4pct（来源：wind）；扣非净利润同比+15.3%。疫后复苏叠加产品结构改善，板块经营逐季向好。（2）Biotech 新药迅速放量，纳入分析的31 家A 股和港股Biotech 上半年产品销售收入205.15 亿元，同比+61.1%。新药/新适应症上市是收入增长核心驱动因素。

资源优化，创新成果持续落地。随着国内药品监管审批环境逐渐向欧美体系看齐，国内新药市场逐渐国际化，上半年CDE 承办的新药项目持续增长，上市新药中国产占比也持续提升。过去五年企业纷纷加大了内部研发体系投入和建设，研发费用绝对额和费用率均上了一个台阶。

我们预计后续板块研发投入可能保持相对平稳，创新将进入到提质阶段，创新升级和国际化将成为下一段的主旋律。

供给侧改革+支付端改善，优质产品线的潜在估值提升。医药改革逐步进入深水区，有利于具备优质临床价值的新药长远发展。（1）供给侧：

国家落实药品优先审评审批工作机制，建立药品加快上市注册制度；不断提高药品监管质量要求，支持以临床价值为导向的药物创新，优化国内创新药竞争格局。（2）支付端：医保规则逐渐清晰，边际逐渐改善；同时加快探索商保等多元化支付方式对创新补偿支付，供给侧和支付端的这种改善下，将提升行业优质产品线的潜在估值空间。

迎接新一轮创新周期。距离上一轮创新周期的代表品种PD-1/L1 抗体药物在国内上市已过去近五年，这类产品目前产品放量趋于稳定，新的产品逐渐开始进入收获阶段，我们认为国内制药板块开始进入新一轮的创新产品周期，新一轮创新产品将是多元的。

投资建议。创新升级和国际化将为未来国内制药工业发展的主旋律。行业进入新一轮产品周期；支付端定价体系边际改善；后续研发投入可能相对平稳；企业销售费用有望持续下滑；制药企业开启新一轮经营发展周期。建议关注：（1）创新药：恒瑞医药、金斯瑞生物科技、科伦药业、百利天恒-U、科伦博泰生物-B、翰森制药、康诺亚-B、信达生物、百济神州-U、荣昌生物、君实生物、复星医药、石药集团、兴齐眼药、信立泰、亚盛医药-B、一品红、泽璟制药-U、先声药业、众生药业等；（2）特药：人福医药、恩华药业、国药股份、东诚药业等(排序不分先后)。

风险提示。新冠疫情及防控影响超预期，仿制药集采和新药谈判价格降幅过大风险，新药研发失败风险，市场竞争超预期。