事件：公司发布2026 年一季报。贵州茅台2026Q1 营业总收入547 亿元，同比增长6.3%；归属于母公司所有者的净利润272.4 亿元，同比增长1.5%；基本每股收益21.76 元，同比增长1.8%；销售收现563.9 亿元、同比持平微增。截至Q1 末合同负债30.27 亿元，环比25 年末下降49.80 亿元。3 月末公司期末现金及现金等价物余额为1779.68 亿元，较年初增长40.77%，现金流充沛。

茅台酒压舱石作用持续彰显，i 茅台实现267%高增长。 分产品看，茅台酒实现营收460.1 亿元、同比增长5.6%，预计茅台酒非标产品发货少于预期；茅台酱香系列酒营收78.8 亿元、同比增长12.2%，公司产品梳理效果显著。分渠道看，直销和批发代理分别实现收入295.0/243.8 亿元，同比+27.1%/-10.9%。直销收入中，i 茅台实现销售收入215.5 亿元，同比增长267.2%，我们预计主要系2026Q1i 茅台投放较多标品飞天，弥补传统渠道非标配额减少的缺口。分地区看，国内和国外分别实现收入537.3/1.5 亿元，同比+8.6%/-86.4%。26Q1 末国内/外经销商数量2098/124家，较25 年末净减少255/2 家。

产品结构拖累毛利率，费效比稳健。 26Q1 毛利率89.9%，同比下降2.2pct，我们预计系列酒占比提升所致；营业税金率15.0%，同比提升1.1pct；销售费用率2.9%，同比持平；管理费用率3.4%，同比下降0.3pct，公司费用管控优异；综上，净利率49.8%，同比下降2.4pct。

营收利润均实现双增长，市场化改革成效初显。稳价盘推进渠道市场化改革，公司品牌护城河深厚，公司2026 年未制定量化增长目标、为市场化改革和行业价盘稳定回升提供坚实基础，我们预计茅台飞天产品提价对利润的增厚将在2026Q2 体现。

从中长期维度看，贵州茅台的核心投资逻辑依然稳固，其“稀缺性+强品牌+高壁垒”的护城河难以被颠覆。

我们维持原预测，预计公司2026-2028 年每股收益分别为68.58、73.34、78.59元，我们延续FCFF 估值法，预测目标价为1,690.45 元，维持买入评级。

风险提示

商务消费复苏不及预期、飞天批价大幅下跌、品牌力降低。