报告导读

公司中短期业绩容易受到API 订单交付波动、国内带量采购节奏和美国存量品种销售的影响，我们建议拉平看全年增速，关注美国FDA 审查节奏。

投资要点

业绩：2020 年归母净利润同比增长63%，2021Q1 扣非归母有所下降公司发布2020 年及2021Q1 业绩快报，公司2020 年收入64.9 亿元（yoy+20.4%），归母净利润9.3 亿元（yoy+63.2%）；2021Q1 归母净利润2.42-2.65 亿元（yoy+15%至25%）、扣非归母净利润1.48-1.68 亿元（yoy 下降15%至25%），归母与扣非口径差异源于多禧生物股权转让收益。

2020 年业绩：集采中标下前向一体化优势带动高速增长我们认为，2020 年归母净利润受到较多一次性费用影响，如1.45 亿元的汇兑损失，考虑到2021 年汇率环境、公司汇兑政策等因素，我们认为2021 年汇兑对公司业绩拖累有望明显减轻。

此外，2020 年业绩增长的核心驱动源于国内带量采购下前向一体化的成本优势、制造业红利，我们最关注公司一致性评价通过节奏&品种、带量采购中标&续约情况，2020 年第三轮集采中标的三个品种仍将持续贡献2021 年国内制剂的增量利润，我们持续关注。

2021Q1 业绩：Q1 短期性波动，更关注集采增量扣非归母净利润端增速下滑，我们推测几个因素可能影响Q1 利润增长：

①人民币升值环境下，美元API 收入转为人民币后可能带来毛利率或收入报表值的压力；

②国内制剂：可能和带量采购品种销售、渗透节奏有关，慢病领域长期销售空间大，但短期可能受到订单、中标节奏等的影响；③美国制剂：我们最关注2021 年FDA 检查的节奏，禁令解除后美国制剂销售有望回归正轨。

展望：一体化优势仍存，我们关注国内集采和美国FDA 审查催化因素我们认为，公司仍然是国内API 出口的领头羊、前向一体化先行者，在制剂国际化过程中形成了多元的产品梯队、较成熟的生产质量管理体系和注册经验；在美国业务正常化前，公司中短期业绩容易受到API 订单交付波动、国内带量采购节奏和美国存量品种销售情况的影响，我们关注FDA 审批进展，及其对公司美国仿制药、全球API 业务带来的潜在弹性。

盈利预测及估值

考虑到公司带量采购中标品种放量节奏、API 新品种增量空间及美国出口禁令解除前美国仿制药的销售高基数，暂不考虑新集采品种中标的利润贡献，我们预计2021-2022 年公司EPS 为0.97 和1.17 元/股，同比增长38.1%和21.5%；如果2021 年第二轮集采中标品种增多或美国FDA 审查速度快与预期，2022-2023 年公司利润增速有望超我们的预期，调整评级至“增持”评级。

风险提示

核心品种集采流标风险；FDA 检查进度慢于预期的风险；海外诉讼赔偿高于预期的风险；出口锁汇带来的业绩波动性风险；生产质量管理风险等。