上半年收入与利润承压。上半年公司营收23.7 亿元，yoy-8.2%，归母净利润3.7 亿元，yoy-21.9%，扣非归母净利润3.5 亿元，yoy-22.0%。单二季度公司营收11.3 亿元，yoy-14.2%，qoq-8.9%；归母净利润1.5 亿元，yoy-42.0%，qoq-34.0%；扣非归母净利润1.4 亿元，yoy-42.5%,qoq-34.3%。公司业绩承压低于预期，主要是国内需求低于预期，药瓶销售量下降。

国内需求承压回落，出口与非药领域表现较好。上半年市场环境持续低迷，公司医药包材承压，主动调整经营策略，通过多元化业务布局和精准市场开拓。上半年公司出口仍然保持正增长，其中出口模制瓶、日化食品瓶全球市占率得到提升，外贸出口规模稳步扩大。

化妆品包装类、营养补充剂包装类产品在公司努力推动下，较好地完成出口目标。上半年公司国外销售金额7.61 亿元，占总收入32%。

自动化升级改造持续推进，生产效率有所改善。上半年，公司重点开展了日化瓶自动装盒、装箱及码垛项目的实施，进一步提升生产效率、降低生产成本，推动智能化升级。上半年公司继续推进一类耐水药用玻璃瓶项目，依托大规格全电熔窑炉技术，显著提升了产能效率，产能建设基本达到预期水平。

国药入主后，多方支持可期。国药国际和国药国际香港增资持有鲁中投资51%股权已签署《投资合作协议》，若事项完成获，公司实际控制人由沂源县财政局变更为国药集团。国药集团或将在产品销售、渠道布局、产品研发等方面给予公司支持。

短期承压不改中长期趋势。我们认为药用玻璃行业与药品安全、人民群众生命健康息息相关，消费升级将是行业的中长期趋势。由低硼硅、钠钙玻璃向中硼硅玻璃逐步升级，由传统注射器向预灌封注射剂升级，由普通玻璃瓶向免洗免灭玻璃瓶升级均有望成为未来趋势。

山东药玻作为药用玻璃行业头部企业，有望在未来充分受益于行业升级。

投资分析意见：考虑二季度公司业绩不及预期，我们下调公司盈利预测，预计2025-2027年盈利预测分别为9.04、10.34、11.37 亿元，分别同比-4.1%、+14.4%、+9.9%（前次预测为10.43、12.16、13.13 亿元，分别下调13.3%、15.0%、13.4%）。维持“增持”评级。

风险提示：中硼硅渗透率提升不及预期，终端医院用药量低于预期，行业竞争加剧。