事件：公司公告2025 年业绩，符合预期。1）2025 年实现营收1042.9 亿元（yoy+26.4%），归母净利润47.4 亿元（yoy+60.6%)，扣非归母净利润49.9 亿元（yoy+66.9%）。2）2025Q4实现营收205.0 亿元（yoy+32.2%，qoq-24.1%），归母净利润7.8 亿元（yoy-11.6%，qoq-31.8%），扣非归母净利润10.5 亿元（yoy+16.7%，qoq-7.7%），主要系计提公允价值变动损失、资产减值损失、信用减值损失6.3、8.0、1.5 亿元。

产量：2025 年矿产金产量48.9 吨，同比增加5.9%，年产黄金1 吨以上的境内外矿山达到13 家，其中境内矿山合计产金36.3 吨，同比持平，境外矿山合计产金12.6 吨，同比增长60.2%，主要为卡蒂诺投产（产金5.4 吨）；2025 年矿产金销量48.4 吨，同比增加7.0%。

2026 年产量计划为不低于49 吨。

价格及成本：25 年矿金价格为794 元/克（yoy+43.5%），生产成本为392 元/克（yoy+33.9%）。

重视资源勘探，重点项目持续推进。1）2025 年公司实现探矿新增金资源量81 吨，当年新增资源量大幅超过生产消耗资源量，其中三山岛金矿、焦家金矿、青海大柴旦分别新增金金属量8.3 吨、7.5 吨、17.6 吨。截至2025 年底，公司权益保有资源储量黄金金属量1979 吨。

2）三山岛副井工程顺利掘砌到底；焦家矿区（整合）金矿资源开发利用工程设计的5 条主控性竖井工程中，已有4 条顺利掘砌到底，正在有序推进配套工程的施工。新城金矿资源整合开发工程主控性竖井工程已经完成，正在进行配套工程施工。高效推进卡蒂诺公司纳穆蒂尼金矿项目试生产和生产能力爬坡，整体生产情况稳中向好。纳米比亚Osino 公司双子山金矿项目建设于2025 年度启动，预计2027 年上半年投产。

维持买入评级。因金价上涨，上调盈利预测，预计公司26-28 年归母净利润分别为94.5/112.8/124.8 亿元（26-27 年原预测为85.0/94.8 亿元），对应PE 为·19/16/14x。未来伴随三大矿项目（焦家金矿/新城金矿/西岭金矿）逐渐落地，公司矿金产量存在较大成长空间，有望充分受益金价上行周期，将资源优势转化为经济优势，维持买入评级。

风险提示：金价下跌、成本波动、项目建设不及预期