受益金价上涨，业绩大幅提升。2023 年8 月14 日起公司对银泰黄金并表，全年实现营业收入592.75 亿元，同比增长17.83%；矿产金业务毛利87.37亿元，同比增长32.81%；归属于上市公司股东的净利润23.28 亿元，同比增长86.57%。公司矿产金单位售价达到451 元/克，较2022 年增加59 元/克；单位营业成本230 元/克，较2022 年增加8 元/克，金价上涨大幅增厚公司利润。

矿产金产量小幅增加，远期有望持续提升。2023 年，公司完成矿产金产量41.8 吨，同比增加3.1 吨；销量39.6 吨，同比增加0.9 吨。分矿山来看，增量主要来自银泰黄金并表增加2.5 吨；玲珑金矿东风矿区复产增加0.8 吨，贝拉德罗金矿采剥总量增加、难选冶矿石减少增加0.4 吨。2024 年，公司黄金产量计划是不低于47 吨，公司将加快世界级黄金资源产业基地建设，加力提速加纳卡蒂诺项目建设，力争早建成早投产早见效。随着扩能改造项目投产达产，公司黄金产量有望持续提升。

资源为先，黄金储量有望大幅提升。公司不断扩大资源储备，提升资源品质，增强公司核心竞争力，强化企业资源优势。截至2023 年底，公司具备黄金资源量1431 吨，权益基准1283 吨；黄金储量546 吨，权益基准455 吨。此外新控制银泰黄金保有金资源金属量157 吨。西岭金矿是目前为止国内探获的最大单体金矿床，查明金金属量592 吨，且为三山岛金矿矿体沿走向和倾向的延伸部位。公司正在办理西岭金矿探矿权转让的手续，转让价款103 亿元，未来将进一步巩固公司在国内黄金行业的领先地位。

期间费用有所增加。公司持续深化降本增效，2023 年销售费用同比下降16.6%。管理费用因并购银泰黄金同比增长8.2%。公司近年来扩张节奏加快，2023 年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付现金91.8 亿元，投资支付现金42.2 亿元，取得子公司及其他营业单位支付现金净额101.9 亿元，财务费用因融资额大幅增加同比增长49.3%。

风险提示：项目建设进度不及预期；黄金价格大幅回调；安全和环保风险。

投资建议：公司是行业行业龙头企业，聚焦黄金主业，多项扩能改造工程有序推进，未来几年黄金产量有望大幅提升。我们预计公司2024/25/26 年营业收入658.8/713.8/774.3 亿元，年增速分别为11.1%/8.3%/8.5%；归母净利润40.0/55.8/73.2 亿元，年增速分别为71.8%/39.4%/31.2%，摊薄EPS 分别为0.89/1.25/1.64 元。当前股价对应PE 为29.3/21.0/16.0x，维持“买入”评级。