3Q 净利高于预期，录得大额非经常性收益

按重述后口径，7-9 月深高速实现收入人民币25.5 亿元（同比+5.5%），归母净利润人民币11.6 亿元（同比+62.5%），好于我们的预期（人民币9.07亿元；）。深高速对联合置地公司减资，产生9.2 亿元投资收益（为以前年度其他股东增资产生的溢价），对3Q 净利有较大贡献。3Q 扣非净利同比下降25%，主要因为出行需求受到外部因素扰动。考虑梅林关三期交付时间或延后、出行需求较弱可能延续、Q4 公路货车降费10%，我们将2022/2023/2024 年净利润预测下调15.4/15.7/5.3%至人民币24.1/24.4/28.5 亿元。我们基于分部估值法，给予600548 CH 目标价人民币10.75 元（前值：人民币10.77 元），548 HK目标价9.76 港币（前值：10.50 港币），维持“买入”评级。

Q3 通行费环比改善，但仍受外部环境扰动

公司Q3 收入/营业成本/毛利润同比增长6/7/4%（未重述），主要是风力发电与其他非公路业务贡献了增量。公司Q3 通行费/有机垃圾处理/风力发电收入达到14.2/1.8/1.2 亿元，占总收入的56/7/5%。其中，Q3 通行费收入环比Q2 提升12%，但同比下降8%，仍受外部环境扰动。公司核心路产位于经济繁荣的深圳市及周边地区，客车流量占比较高。居民出行意愿下降，拖累了车流量表现。Q3 风力发电收入同比增长57%，主要因为公司在2021年9 月收购永城助能、12 月收购中卫甘塘，并表项目增厚了收入。公司Q3固废处理（包含有机垃圾处理）收入或延续上半年稳健增长趋势。

核心路产拟实施改扩建，深中通道开通或产生引流效应公司拟对核心路产机荷高速实施改扩建（10/1 公告），现有六车道将升级为立体式“8+8”车道。改扩建项目总投资额为433 亿元，其中公司资本金出资为130 亿元，政府安排建设期投资补助150 亿元，深特交投出资153 亿元。深高速投资额将在2023-2027 年分阶段投入，资本开支较重。我们认为机荷高速前景向好，是深圳市稀缺的东西走向通道，当前车流量已基本饱和。与机荷高速相接的深中通道预计在2024 年底建成，届时，通行需求有望进一步提高。因改扩建尚需股东大会批准，我们模型暂未反映该事项。

改扩建施工的短期影响可控，长期前景向好

在机荷高速改扩建期间，由于通行能力下降，项目车流量或小幅分流，财务费用或上升，但总体影响可控。但在项目完工后，机荷高速的收费期有望延长；由于车道数量增加，拥堵缓解，交通量或大幅回升。

风险提示：车流量增速低于预期，环保项目、路产收购进展不及预期，资本开支高于预期，收费标准下调。