核心观点：

23Q1-3 钨钼业务向好，整体盈利能力提升。据厦门钨业2023 年三季报，公司23Q3 营收108 亿元，同比降15%，归母净利3.7 亿元，同比降7%。23Q1-3 营收295 亿元，同比降20%，归母净利11.6 亿元，同比降11%。23Q1-3 公司毛利率、净利率分别为16.4%、6.2%，较22 年全年均有提升。23Q1-3 期间，钨钼业务整体向好，盈利大增；稀土业务方面，成本下行叠加竞争加剧，收入及盈利减少；能源新材料业务方面，受需求放缓及成本下降影响，三元材料量价齐降，盈利减少。

全面稳步推进三大业务产能建设，23-25 年迎来放量期。据公司2023年半年报，（1）钨方面，厦门金鹭一期棒材规划扩产2,000 吨、二期扩产4,500 吨钨粉和900 吨矿用合金。厦门虹鹭规划建设1000 亿米光伏用钨丝产线建设项目。（2）稀土方面，4,000 吨高性能稀土永磁材料扩产项目陆续投产，规划新增5,000 吨节能电机用高性能稀土永磁材料。（3）新能源材料方面，厦钨新能海璟基地拟新增年产30,000 吨、15,000 吨锂离子电池材料。厦钨新能宁德基地拟建设年产70,000 吨锂离子电池正极材料项目。厦钨新能四川雅安总体规划年产100,000吨磷酸铁锂生产线。福泉厦钨新能源拟建设年产40,000 吨前驱体生产线。以上新增产能预计在23-25 年陆续建设、投产。

盈利预测与投资建议：预计公司23-25 年EPS 为1.09/1.41/1.76 元/股，对应23 年10 月24 日收盘价，23-25 年PE 为15/12/9 倍。考虑公司三大业务不断扩产且景气度保持向上，参考可比公司2023 年Wind 一致预期PE 估值，给予公司23 年PE 估值20 倍，对应合理价值为21.75 元/股，给予公司“买入”评级。

风险提示：公司新增产能建设不及预期；原材料价格波动超预期；市场需求增长不及预期。