事件：公司发布2023 年年报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为48.68/5.37/4.99 亿元，同比+11.88%/23.54%/26.47%，经营性净现金流10.41 亿元，同比+4.52%；EPS（基本）0.93 元。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.37 元（含税），股利支付率为40%。业绩超出市场预期。

点评：

热毒宁快速放量，4Q23 和23 年业绩创历史新高。2023Q1-4，单季度营收分别为13.52/12.01/9.43/13.72 亿元，同比+25.39%/17.88%/-8.31%/+11.95%；归母净利润分别为1.41/1.34/0.74/1.87 亿元，同比+28.60%/32.78%/5.11%/22.25%。经历3Q23 短期的业绩放缓，4Q23 边际改善明显。分产品来看，23年注射液/胶囊/口服液/片丸剂/颗粒剂、冲剂/贴剂营收分别同比+49.8%/+1.7%/-23.0%/+3.7%/+16.8%/-6.6%，注射剂延续高增长，与热毒宁放量有关，而口服液收入明显下滑，估计与上年销售高基数有关。分区域来看，除华东地区外，全国其余地区23 年营收均实现正增长，其中东北、西北地区营收分别同比+65%/55%，与热毒宁放量有关。

生产智能化推动降本增效，盈利能力持续提升。2023 年，公司销售毛利率同比+2.17pp 至74.27%，除贴剂外，各剂型产品的毛利率均得到提升，与生产技术创新和工艺改进有关；净利率同比+1.08pp 至11.24%，期间费用率同比+1.29pp至62.30%，其中，销售/管理/财务/研发费用率分别同比-3.14/+2.77/-0.27/+1.93pp。销售费用率明显下降，与传统营销模式向新型学术推广模式转变有关；管理费用大幅增加，与公司优化人才战略、调整人员架构、增加商务活动有关；公司持续加大研发投入，研发费用率已突破15%，为长期高质量发展奠定基础。

科研创新成果显著，学术转型赋能发展。在新药研发方面，公司将继续围绕中药新药研发和制药过程质量控制研究方向，兼顾化学药、生物药等专业领域拓展，同时做好上市品种再评价工作，为市场推广提供学术支持。在销售方面，将聚焦核心品种群和非注射剂品种发展，加强自营团队建设，推进学习型学术推广模式，助力营销团队专业技能的提升。积极把握热毒宁注射液“重症”医保支付解限和银杏二萜内酯葡胺注射液相关文章发表在国际顶级期刊《JAMA》杂志的契机。

盈利预测、估值与评级：公司是院士领军的创新中药龙头，产品矩阵和在研管线丰富，有望受益于中药创新政策红利。公司持续深化营销改革，优化产品结构，有望迎来黄金发展期。考虑到营销改革将逐见成效，我们上调公司24-25 年归母净利润预测为6.61/8.12 亿元（较上次上调6%/6%），新增26 年归母净利润预测为9.84 亿元，现价对应23-25 年PE 为18/15/12 倍，维持“买入”评级。

风险提示：集采降价风险；新药研发失败风险；营销渠道改革不及预期。