结论与建议：

公司通过外延并购，逐步由区域型电机企业成长为全球电驱系统供应商，2025 年进一步剥离新能源资产，聚焦电驱动主业。公司2025 年收入同比增长2.6%（剔除资产剥离影响后），扣非归母净利润同比增长29.6%。从业务来看，公司防爆、工业、暖通三大板块合计收入136.9 亿元，占公司收入接近九成，构成业绩基本盘；新兴业务方面，公司前瞻布局人形机器人和新能源交通产业，新能源汽车业务已获得采埃孚、小鹏、吉利等客户定点，机器人业务则与智元、节卡等厂商建立合作关系。我们看好公司传统电驱业务稳健增长，以及人形机器人、新能源交通等新兴业务带来的成长空间，首次覆盖，给予“买进”的投资建议。

点评：

公司通过外延并购，逐步成长为全球电驱系统供应商：卧龙电驱前身为1984 年创办的上虞县多速微型电机厂，1998 年完成股份制改造，2002年6 月在上海证券交易所主机板上市。公司早期以微特电机、控制器及中小型电机为主，后续通过外延并购，开启从区域型电机企业向全球电机制造商转型之路。2011 年公司收购奥地利ATB 集团97.94%股权，获得欧洲工业电机、高压电机、船用及特种电机等产品体系，并整合BrookCrompton、Schorch、Morley、Laurence Scott 等百年工业品牌，首次具备全球化品牌与欧洲制造平台；2014 年收购义大利SIR 机器人应用公司，将业务从电机延伸至工业机器人系统集成和自动化产线；2015 年收购南阳防爆（国内防爆电机龙头），从而切入油气、化工、煤炭、核电等高可靠性防爆场景。2018 年公司收购美国通用电气小型工业电机业务SIM，获得1-1750 马力低压及TEFC 中压电机资产、墨西哥制造基地、北美客户管道及GE 电机10 年品牌使用权，进一步打开美洲市场。通过持续并购，公司补齐“高端产品+海外品牌+全球管道+系统集成”四类能力，市场端则由中国本土扩展至亚太、欧洲、美洲。此外，2025 年公司将所持龙能电力、卧龙储能等四家新能源企业合计以7.26 亿元转让给卧龙新能，公司得以进一步聚焦电驱动主业。从收入看， 2025 年公司实现营业收入154.5 亿元，同比增长2.59%（剔除资产剥离影响后），其中，境内、境外分别实现收入89.1、62.1 亿元，境外收入同比增长8.6%；归母净利润11.3 亿元，同比增长42.0%；扣非归母净利润8.2 亿元，同比增长29.6%。

防爆、工业、暖通三大板块构成基本盘，盈利能力稳中有升：公司电驱业务由防爆、工业和暖通三类场景构成，其中，①防爆电驱主要应用于　　油气、化工、煤炭、矿山、核电等高安全要求场景，产品门槛在于防爆认证、长期可靠性与事故容错能力，以及长期专案经验和客户积累。而公司依托南阳防爆及海外品牌粘性。2025 年公司防爆电驱业务收入46.3亿元，YOY-1.4%，主要受全球石化资本开支偏弱影响，但毛利率提升0.8pcts 至32.2%。②工业电驱主要用于风机、泵、压缩机、冶金等场景，门槛在于能效、稳定性、驱控匹配和售后服务。公司产品矩阵涵盖高低压电机、变频驱动，并具备系统级方案能力，在覆盖面、技术创新能力以及品牌影响力等方面均具有明显竞争优势。2025 年公司工业电驱业务收入41.0 亿元，YOY+0.8%，毛利率提升1.7pcts 至30.0%，主要受益于工业电机销量提升、海外客户拓展及产品结构优化。③暖通电驱主要面向空调、制冷、热泵、商用暖通及家电场景，2025 年该业务收入49.6亿元，YOY+8.0%，毛利率17.5%，同比小幅提升0.2pcts。整体看，公司三大传统业务合计收入136.9 亿元，占公司收入接近九成，毛利率均有不同程度改善。

前瞻布局人形机器人、新能源交通产业，打开成长空间：依托电机、伺服驱动等领域的技术积累，公司积极向机器人、新能源交通等高价值场景外溢。①机器人方面，公司产品包括无框力矩电机、伺服驱动器、通用关节模组等，可提供零部件销售以及机器人应用解决方案，目前已与节卡等机器人厂商深度合作。2025 年机器人元件及系统应用收入5.16亿元，YOY+14.13%，毛利率26.21%，同比下降0.9pcts。而在人形机器人领域，公司2025 年与智元机器人实现双向持股，并共建杭州湾具身智慧创新中心，在行业初期便已进入人形机器人产业链，未来有望获得批量定点。②新能源交通方面，公司主做新能源汽车驱动电机，先后获得采埃孚、小鹏、吉利等公司定点，2025 年收入4.3 亿元，同比增长11.1%，毛利率6.1%，同比提高4.9pcts。此外，公司进一步渗透向低空经济领域，2025 年与沃飞长空成立浙江龙飞电驱科技有限公司，聚焦750 公斤至5700 公斤适航航空器电推进动力系统及相关产品。伴随低空经济政策密集加码与 eVTOL 整机加速取证，公司有望在航空电推进这一高价值量、强壁垒赛道占据先发卡位，伴随飞行器批量化贡献长期增量。

盈利预测及投资建议：预计2026、2027、2028 年公司分别实现净利润11.9、13.6、15.9 亿元，yoy 分别为+6%、+14%、+17%，EPS 分别为0.8、0.9、1.0 元，当前A 股价对应PE 分别为42、37、31 倍，我们认为公司主业稳健，并将持续受益于机器人、低空经济等行业的发展，给予公司“买进”的投资建议。

风险提示：客户验证不及预期、新项目进展不及预期、行业景气下滑、市场竞争加剧风险