事件：用友网络发布2025 年年报及2026 年一季报。2025 年，公司实现营收91.82 亿元，同比增长0.3%，收入增速实现企稳回正；归母净亏损为13.89亿元，亏损同比收窄32.60%；毛利率为49.6%，同比+2.1pct；经营活动净现金流达8.12 亿元，同比大幅改善10.86 亿元。2026Q1，公司实现营收14.59亿元，同比增长5.90%；归母净亏损为7.23亿元，亏损同比收窄1.79%；毛利率为44.7%，同比+5.7pct。

用友BIP 收入快速增长，中型企业客户业务收入增速回正。2025 年，大型企业客户业务实现收入59.9 亿元，同比增长2.1%，用友BIP 竞争力凸显，实现收入36.1 亿元，同比增长15.1%；中型企业客户业务实现收入11.0 亿元，同比下降12.3%，主要由于订阅转型持续推进，软件业务收入同比下降49.4%，但订阅业务收入同比增长32.3%；小微企业客户业务收入11.0 亿元，同比增长14.2%。2026Q1，大型企业客户收入8.7 亿元，同比增长7.4%，用友BIP 实现收入5.5 亿元，同比增长26.8%；中型企业客户收入2.0 亿元，同比增长12.7%；小微企业客户收入2.7 亿元，同比增长12.9%。

AI 有望带来较大收入增量，或将成为增长新引擎。用友BIP 已发展出涵盖数据、模型、数智平台、智能应用与服务四个层级包括多元产品的“企业AI 产品矩阵”，将AI 技术融入19 类端到端业务流程、超2500 个流程场景。

截至2025 年末，公司AI 相关合同签约金额16.7 亿元，部分单个合同签约金额突破千万，AI 相关产品和服务签约客户超400 家，主要覆盖财务、人力、采购、销售、库存、生产等领域AI 应用。

投资建议：公司是国内ERP 龙头，看好AI 应用落地带来增长新动力，我们预计公司2026-2028 年营收分别为102、116、133 亿元，归母净利润分别为0.5、2.9、5.5 亿元，维持“买入”评级。

风险提示：产品研发及推广不及预期风险、获客不及预期风险、客户预算发生变化风险。