事件：青岛啤酒发布2025 年一季报，2025Q1 实现营收104.46 亿元，同比+2.9%，归母净利润17.10 亿元，同比+7.1%，扣非归母净利润16.03 亿元，同比+5.9%，业绩符合预期。

产品结构优化，旺季销量有望持续改善。拆分量价，2025Q1 公司销量/吨价分别为226.1 万千升/4620 元/千升，同比+3.5%/-0.6%，其中主品牌青岛啤酒/中高端及以上产品分别实现销量137.5/101.1 万千升， 同比+4.0%/+5.3%，中高端及以上产品销量占比44.7%，同比+0.7pct，预估经典销量保持增长，纯生承压，当前库存水平较低，4月份旺季备货启动并且步入低基数，销量有望持续环比改善。展望2025 年，公司将继续实施青岛啤酒主品牌+崂山啤酒全国性第二品牌的品牌战略，持续推进产品结构优化升级，打造主力大单品、高端生鲜及超高端明星产品，实现稳定增长。

成本红利延续，盈利能力提升。2025Q1 公司毛利率达41.6%，同比+1.2pct，毛利率上升主因吨成本同比下降2.6%，原材料价格下降红利延续。2025Q1 税金及附加/销售/管理/研发/财务费用率分别为6.04%/12.53%/3.20%/0.17%/-1.02% ， 同比+0.04/-0.29/-0.2/-0/+0.37pct，销售、管理费用率下滑，费用投放效率提升。2025Q1 净利率达16.37%，同比+0.64pct，因成本改善以及费效比提升盈利能力提升。关注新管理层上任的催化以及旺季下低基数效应，当前库存较低，轻装上阵迎接旺季。

投资建议：预计2025-2027 年收入增速5%/3%/2%，归母净利润增速分别11%/9%/7%，EPS 分别为3.53/3.84/4.12 元，对应PE 分别为22x/20x/19x，按照2025 年业绩给予23 倍，目标价81.19 元，给予“增持”评级。

风险提示:宏观经济承压、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。