事件：2025 年公司业绩实现稳健增长，盈利能力持续提升。全年实现营业收入324.73亿元，同比增长1.04%；实现归母净利润45.88 亿元，同比增长5.6%；实现扣非归母净利润41.3 亿元，同比增长4.53%。单季度看，2025 年Q4 营收实现31.07 亿元；归母净利润亏损6.86 亿元，对比2024 年同期亏损小幅增加。

产品结构升级、区域市场优势巩固，彰显经营韧性。2025 年，公司实现啤酒收入318.3 亿元，同比增长0.79%，实现啤酒销量764.8 万吨，同比增长1.46%，对应吨价4161.8 元/吨，同比-0.66%。从产品结构来看，公司青岛品牌实现销量449.4万吨，同比增长3.5%，销量占比对比2024 年同期提升1.2pct 至58.8%，其中中高端以上产品实现销量331.8 万千升，同比增长5.2%，青岛啤酒经典系、白啤、超高端系列等产品销量持续创历史新高，其中白啤销量快速增长，位居行业白啤品类第一。2025 年，公司紧扣新消费需求，推出“茉莉花白啤”等多款创新产品，持续优化产品矩阵，夯实龙头企业核心优势。区域市场方面，公司进一步巩固提升沿黄传统优势市场盈利能力和份额；北方市场连片发展效应日益凸显；南方市场则依托产品结构优化与渠道突破，稳步推进高质量发展。在行业整体销量承压的背景下，公司仍旧实现销量、结构双增长，彰显经营韧性。

成本改善贡献毛利增长，重视股东回报提升分红率。2025 年，受益于原料成本改善，公司啤酒业务吨成本达2425.6 元/吨，同比下降3.3%，驱动公司啤酒业务毛利率对比2024 年同期提升1.61pct 至41.72%，公司综合毛利率亦提升1.61pct 至41.84%；销售费用率对比2024 年同期改善0.51pct 至13.81%，驱动毛销差提升2.12pct 至28.03%，其余管理/研发/财务费用率分别对比2024 年同期+0.13/+0.06/+0.53pct 至4.51%/0.38%/-1.2%，推动净利率提升0.55pct 至14.5%。

盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为47.79/51.31/55.3亿元，同比增速分别为4.16%/7.38%/7.76%，当前股价对应的PE 分别为18/17/15倍，考虑到公司当前经营韧性较强，且重视股东回报，分红率不断提升，维持“买入”评级。

风险提示。原材料成本大幅波动、市场竞争加剧、食品安全问题等