事件：青岛啤酒26H1 实现营业收入196.5 亿元，同比-4.1%；归母净利润39.2 亿元，同比+0.4%；扣非归母净利润36.7 亿元，同比+1%。其中，26Q2 实现营业收入93.7 亿元，同比-6.7%；归母净利润21.2 亿元，同比-3.4%；扣非归母净利润19.6亿元，同比-3.3%。

销量承压，结构升级持续。1）量价拆分：26H1 实现产品销量450 万千升（同比-4.9%），吨价约4368 元/千升（同比+0.9%）；26Q2 实现产品销量229.8 万千升（同比-7.0%），吨价约4077 元/千升（同比+0.3%）。受消费需求偏弱影响，行业整体销量承压；吨价上行来自产品结构优化。

2）分产品：高端化持续推进，中高端表现突出。2026 年上半年青啤主品牌销量270.8万千升，同比基本持平；中高端及以上销量204.4 万千升，同比+2.6%，跑赢整体。

3）分区域与渠道：26H1 山东/华北/华南/华东/东南/港澳及海外地区分别实现收入124.33/37.11/15.01/13.63/ 3.60/2.81 亿元，分别同比-5.16%/-2.86%/+2.92%/-6.52%/+1.62%/-1.88%。

成本红利释放，盈利能力提升。1）26H1/26Q2 公司毛利率分别为44.86%/47.19%，同比+1.17/+1.35pcts，主要系部分原材料价格下降及产品结构优化带动。2）26H1/26Q2 公司销售费用率分别为9.73%/7.79%，同比-0.94/-0.95pcts，主要系公司加强费用管控、优化投放效率，部分区域业务宣传费减少所致。针对26 年世界杯，推出了与世界杯元素相关的产品，借力体育营销拉动旺季动销。3）26H1/26Q2管理费用率分别为3.54%/3.59%，同比+0.21/+0.12pcts。4）综合来看，26H1/26Q2公司销售净利率达到20.28%/22.99%，同比+0.89/+0.73pcts。

产品创新加码， 渠道变革深化， 全年增长有支撑。产品端，公司坚定实施“1+1+1+2+N”产品组合发展战略，26H1 经典系列焕新升级、轻干系列重磅首发，100%全麦酿造与0 糖轻卡新品贴合消费升级趋势，进一步完善中高端及健康化产品矩阵。同时，公司落地与德国保拉纳集团的战略合作，全麦拉格啤酒上市即获认可，高端布局持续夯实。渠道端，推进渠道变革，在守住主流渠道同时，加大即时零售、高端餐饮布局，新兴渠道增速领先行业。2026 年上半年线上、即时零售、现代零售销量均创新高，即时零售依托全品类及营销创新连续6 年高增。成本端，大麦价格基本保持稳定，包材中铝价有所上升，但通过锁价成本基本可控。费用端，公司坚持精细化管控，叠加新管理层经营效率持续提升，费用率有望稳中有降，全年业绩增长具备支撑。

盈利预测、估值与评级：考虑到啤酒消费较疲软，我们下调公司2026-2028 年归母净利润分别至46.28/48.39/50.40 亿元（分别下调5%/6%/6%），折合2026-2028年EPS 分别为3.39/3.55/3.69 元，当前股价对应2026-2028 年PE 分别为15x/15x/14x，公司为啤酒行业龙头，具备较强的渠道和品牌优势，维持“买入”评级。

风险提示：市场竞争恶化；渠道掌控力减弱；原材料成本上涨。