事项：

公司发布2026 年中报。26H1 公司总营收196.5 亿元，同降4.1%；归母净利润39.2 亿元，同增0.4%；扣非归母净利润36.7 亿元，同增1.0%。单Q2 来看，公司总营收93.7 亿元，同减6.7%；归母净利润21.2 亿元，同减3.4%；扣非归母净利润19.6 亿元，同减3.3%。

评论：

高端化持续兑现、低端产品下滑拖累收入。26Q2 销量229.8 万千升、同降7.0%，主要受消费需求偏弱影响，吨价同增0.2%表现坚挺。分品牌看，主品牌销量实现132.7 万千升，同减0.8%，占比同比提升3.6pcts，其他品牌销量下滑14.3%拖累较多。分结构看，中高档以上产品销量实现100.2 万千升，同增2.1%，占比同比提升3.9pcts，中高端产品占比提升，高端化持续兑现。分单品看，经典系产品焕新升级后保持稳健增长，白啤延续弹性增长，轻干产品精准卡位“零糖低卡”健康赛道推广反馈较好，部分偏低价格带产品受费用收缩、同业竞争加剧等影响下滑较多。

成本费用协同改善，盈利提升表现略超预期。成本端，26Q2 吨成本同降2.2%、下降幅度略超预期，主要系公司部分原料成本下降叠加生产环节精细化管理提效所致，Q2 公司毛利率47.2%，同比提升1.4pcts 表现突出。费用端，26Q2 销售费用率为7.8%，同比-0.9pct，主要系部分区域业务宣传费减少所致；管理费用率基本保持平稳；财务费用率受利率下行、利息收入同比减少影响，同比有所抬升。综上，26Q2 公司实现归母净利率22.6%，同增0.8pct。非经常性损益方面，26Q2 资产处置收益同比减少约0.3 亿元，主要系去年同期个别子公司确认的土地使用权处置收益形成高基数所致。

下半年力争维护份额与市场秩序稳定，积极拓展产品、渠道增量。公司客观看待需求与市场竞争挑战，下半年优先保障市场秩序和份额稳定，同时聚焦"新产品、新渠道、新人群、新场景、新需求"培育新增量。渠道端，公司在巩固传统渠道优势的同时，加速布局即时零售、高端餐饮、场景化营销等高潜力渠道，线上及现代零售销量均创历史新高，“啤酒文旅+”业务模式已经成熟。产品端，公司依托"1+1+1+2+N"产品矩阵，强化大单品市场领先地位，并通过与德国保拉纳集团的战略合作，进一步夯实精酿产品布局。此外，公司积极探索第二增长曲线，生物科技制造项目即将投产，产品包括酵母、糖化余料两大类。

投资建议：Q2 盈利持续提升，股息率具备支撑，维持“强推”评级。公司上半年盈利表现稳健，高端化持续推进，精细化管控生产经营提升效率，下半年优先保障市场秩序和份额稳定。公司当前A/H 股股息率分别为4.5%/6.3%，H股高股息安全边际充足，对于长线资金具备配置价值。我们略调整 26-28 年业绩预测分别为45.5/47.8/50.8 亿元（前值为49.2/52.3/55.6 亿元），给予27 年20xPE，调整目标价为70 元，维持“强推”评级。

风险提示：高端销售不及预期，行业竞争加剧，恶劣天气因素等。