事件：公司发布2023 年年报，23/23Q4 公司分别实现营收339.37/29.58 亿元，同比+5.49%/ -3.37%；实现归母净利润42.68/-6.40 亿元，同比+15.02%/增亏（同期-5.56 亿元）；实现扣非归母净利润37.21/ -8.76 亿元，同比+15.94%/ 增亏（同期-6.51 亿元）。2023 年度公司每股拟派现金股利人民币2.00 元，共计拟派发现金股利人民币27.28 亿元，分红率64%，对应股息率2.35%。

收入端，销量有所承压，中高端产品仍带动结构升级。1）销量来看，23/23Q4 公司实现销量800.7/71.3 万千升，同比-0.8%/-10.2%。2）结构来看，23/23Q4 公司实现吨价4172.1/4149.3 元/吨，同比提高+6.3%/+7.6%，吨价持续提升。23/23Q4 青岛主品牌实现销量456/47 万千升，同比+2.7%/-3.5%；23/23Q4中高端以上产品实现销量324/33.8 万千升，同比+10.5%/-21.8%。

利润端，23Q4 亏损加大，2024 年成本有望显著改善。23/23Q4 公司实现毛利率38.7%/27.5%，同比+1.8/+2.2pcts；实现净利率12.8%/-22.0%，同比+1.0/-3.7pcts。23/23Q4 吨成本分别为2565.3/3009.3 元/吨，同比+3.4%/+4.4%。

费用方面，2023 年公司销售/管理/财务费用率分别为14.0%/4.5%/-1.4%，同比+0.8/-0.1/-0.0pcts。23Q4 分别为41.4%/16.7%/-4.1%，同比+9.6/+4.2/-0.8pcts。

四季度亏损增多，主要系销量下滑规模效应弱化及四季度企业年金提高成本。

24Q1 销量或有下滑，但结构仍在改善，利润有望维持较好增长。展望2024 年，销量预计微增，但结构持续改善。成本端改善确定性强，大麦单吨成本预计降低。包材方面，玻瓶持平，易拉罐和纸箱降幅较大。

结构升级成效显著，成本控制+运营提效利好利润增厚。一方面，公司主品牌及中高端表现持续向好，经典及以上产品销量表现引领整体，白啤及鲜啤产品战略地位确立；另一方面，通过降本增效、精细化费用投入等方式，费效提升释放利润弹性。

投资建议：预计公司2024-2026 年实现营业收入 359.3/383.1/406.6 亿元，同比 +5.9%/6.6%/6.1% ， 实现归母净利润51.0/59.4/68.1 亿元， 同比+19.6%/16.5%/14.5%，对应PE 为22/19/17x，维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格波动，行业竞争加剧，食品安全风险。