行业景气度走弱下整体业绩承压。公司2024 年营收567.93 亿元，同比-20.5%，归母净利润19.5 亿元，同比-11.95%。2025 年一季度营收175.21亿元，同比-31.64%，归母净利润6.13 亿元，同比-23.55%，扣非归母净利润6.44 亿元，同比-22.88%。在金价高位抑制终端需求等因素下，公司整体业绩依旧有所承压。

门店调整，产品聚焦创新。分业务看，2024 年珠宝首饰业务469.08 亿元，同比-19.31%；黄金交易业务营收93.81 亿元，同比-26.42%。门店拓展方面，公司2024 年以门店调整为主，拥有营销网点达到5838 家，全年减少156 家。

其中自营门店净开10 家，进一步以自营门店强化品牌建设，也成立区域子公司，开设区域直营店。产品方面，公司加强原创产品研发，以及与高达、米哈游等知名IP 跨界联名合作。

毛利率提升，费用率基本稳定。公司2024 年毛利率8.93%，同比+0.62pct，2025 年一季度毛利率9.06%，同比+0.69pct，实现稳步增长。一季度销售费用率1.22%，同比基本一致，管理费用率0.62%，同比+0.13pct。现金流方面，公司实现经营性现金流净额35.48 亿元，同比-13.06%，受收入下滑及备货等因素影响。

风险提示：门店拓展不及预期；金价大幅波动；体制机制优化不及预期。

投资建议：行业层面来看，黄金品类以保值增值及时尚属性的优势，终端需求仍有望逐步释放。此外，公司内部治理上，积极推进深化国企体制改革，通过市场化的运营调整，实现经营效益进一步释放。考虑当前金价相对高位仍可能短期抑制终端黄金珠宝消费需求，我们下调公司2025-2026 年归母净利润至20.9/22.2 亿元（前值分别为21.81/23.95亿元），新增2027 年预测为23.36 亿元，对应PE 分别为12.2/11.5/10.9倍，维持“优于大市”评级。