2025H1 公司营收下降16.5%，归母净利润下降13.1%。2025H1 公司实现营收333.6 亿元，同比下降16.5%，毛利率同比下降0.5pcts 至8.7%，销售费用率同比下降0.1pcts 至1.3%，管理费用率同比下降0.1pcts 至0.6%，叠加政府补助增加（2024H1 为849 万元，2025H1 为3.5 亿元），2025H1 公司归母净利率提升0.1pcts 至3.7%，归母净利润同比下降13.1%至12.2 亿元。

单Q2 来看，公司营收同比增长10.51%至158.35 亿元，增速转正，单Q2 毛利率下降2.4pcts 至8.3%，综合考虑政府补助的增加后，Q2 归母净利润同比增长0.88%至6.07 亿元。

2025Q2 线下净开店，电商逐步拓展，产品创新持续。1）渠道端：截至2025H1 末公司共计拥有营销网点5550 家，较年初净减少288 家，其中单Q2 净开店9 家，扭转网点下降趋势，公司鼓励支持总经销、经销商更好的开拓市场。与此同时，针对线上业务，公司开始运营老凤祥天猫旗舰店，推进线上线下融合发展，期内借助淘宝天猫珠宝饰品行业首届“超级首饰发布”，直接展示国家级非遗工艺珍品以及公司新品。

2）生产端：上半年公司紧抓国潮趋势，推出“盛唐风华”、“凤舞九天”、“八宝罗盘”等主题新品，同时公司积极与顶级IP 进行跨界合作，上半年和阿里鱼合作开发《圣斗士星矢》联名产品，强化品牌和年轻消费群体之间的情感共鸣。从生产层面来看，期内东莞、海南两大生产基地推动生产升级，同时公司下属6 家工厂试点云智造智能工厂项目，多方面提升数智化能力，实现“快产、快销、快补”的生产模式。

波动环境下公司营运能力保持稳健。2025H1 末存货金额同比增长2.6%至72.6 亿元，存货周转天数延长8 天至56 天；应收账款同比下降32%至10.6 亿元，应收账款周转天数同比基本持平在4 天左右；2025H1 公司经营活动现金流净额同比下降8%至47.1 亿元，期内尽管消费环境波动，但公司的整体营运能力仍保持稳健。

展望2025 年，我们预计公司业绩下降24%。展望2025 年我们认为公司将继续加大渠道以及产品调整优化力度，为长期发展奠定基础，当前我们预计公司2025 年营收下降13.5%至491 亿元，归母净利润下降24%至14.81 亿元。

盈利预测和投资建议：公司作为黄金珠宝行业龙头，长期持续推进渠道/产品经营效率优化， 我们预计公司2025-2027 年归母净利润为14.81/15.94/17.26 亿元，现价对应25 年PE 为17 倍，维持“买入”评级。

风险提示：金价波动风险；消费环境波动；门店优化不及预期等。