公司25Q3 收入146.5 亿/+16.0%，归母净利润2.2 亿元/-41.6%，扣非归母净利润2.2 亿元/-7.5%。归母与扣非归母间增速差异主要在于政府补贴项错期所致（去年政府补贴主要在Q3、今年在Q2），但从扣非利润看年内降幅持续收窄。

高金价下顺应消费趋势变化，积极调整产品结构。金价经历5-8 月的高位横盘后，自9 月开启新一轮急涨后回落，消费者产生部分观望情绪。高金价下行业逐步由过往渠道增长转变为品牌/产品驱动增长，在此背景下行业向差异化/轻量化/高端化转型趋势愈发明显，传统婚庆克重类黄金饰品较为承压。根据世界黄金协会数据，25Q3 中国市场金饰需求84 吨，同比-18%、环比+21%，为2007 年以来最疲软的三季度表现，也印证行业过往由单纯量增向品牌、工艺转型。公司结合盛唐文华与非遗工艺相结合推出盛唐风华系列，推出该系列新款112 款；与《长安的荔枝》电影联名推出黄金荔枝系列等。有望持续通过深挖中华文化、多维度联名，触达更多尤其是年轻消费群体，品牌焕新在路上。

黄金税改短空长多，加速行业转型。近期中国财政部及国家税务总局宣布黄金市场增值税政策调整，非投资用途的会员在分销时将面临更高成本。成本上升或使中国黄金珠宝短期需求面临阻力，但长期看将推动行业向注重工艺设计创新加速转型。

投资建议：金价经历5-8 月的横盘后，自9 月开启新一轮急涨后回落，消费者产生部分观望情绪。但对H2 而言整体处于低基数下逐步回暖的态势。

公司作为国资黄金珠宝龙头，品牌具备深厚历史底蕴，当下结合中华文化与多维度热点联名，开发新产品年内已取得一定成效，本身也有底气虽慢但稳的持续前行。预计公司25-26 年归母净利润16.2、17.7 亿元，当下股息率为4%具备一定安全边际，维持公司“推荐”评级。

风险提示：行业竞争加剧；终端零售环境疲软；金价持续高位波动