2023 年营收增长13%，业绩增长30%，符合预期。2023 年公司实现营收714.4 亿元，同比增长13.4%，受益于产品结构的优化以及金价的上行（2023年上海交易所Au9999 收盘价上涨17%），公司毛利率同比提升0.7pcts 至8.3%，销售费用率同比提升0.2pcts 至1.5%，管理费用率同比持平为0.7%，归母净利润同比显著增长30.2%至22.1 亿元，归母净利率同比提升0.4pcts 至3.1%，表现符合预期。2023 年公司向全体股东合计派发现金股利约为10 亿元，股利支付率46.07%，保持在稳定水平。

2024Q1 营收增长4%，业绩增长12%。2024Q1 公司营收同比增长4.4%至256.3 亿元，公司毛利率同比略提升0.3pcts 至8.4%，销售费用率/管理费用率同比分别降低0.2/0.1pcts 至1.3%/0.5%，综上公司Q1 归母净利率同比提升0.2pcts 至3.1%，归母净利润同比增长12%至8 亿元，整体表现优异。

作为黄金首饰行业龙头，2024 年公司加大渠道拓展与产品开发力度。

1）渠道端：持续推动渠道拓展，谋求份额提升。截至2023 年末公司拥有门店数量5994 家（自营187 家，加盟5807 家），全年净开385 家，其中上半年多为门店调整阶段，2023H1 净开22 家，进入H2 后公司拓店提速。公司坚持自营银楼建设与合资公司、总经销、经销商、专卖店“五位一体”立体的营销模式，把渠道拓展放在重要位置，积极挖掘市场机会。同时2023 年公司积极拓展线上直播以及会员商场等销售模式，截至2023 年底老凤祥上海本地会员数已超过86万，同比增长45%+，会员规模快速扩张。

2）产品端：持续推动产品创新，带动终端销售。2023 年公司珠宝产品体系不断丰富，围绕“国潮”热点，推出足金翡翠首饰等系列产品，带动终端销售。生产端来看，2023 年公司东莞生产基地研发设计能力不断提升，新组建产品研发线和生产线，新建设的海南工厂推出多款特色主题产品，与东莞基地形成互补，提升公司自主研发以及生产能力。

公司制定了2023-2025 双百改革方案，全面启动第三轮“双百行动”。一方面继续深化拓展职业经理人制度，按照“市场化选聘、契约化管理、差异化薪酬、市场化退出”的原则完成子公司经理层职业经理人选聘和管理工作；另一方面逐步推进各层级企业股权结构调整，2023 年央视融媒体产业投资基金等公司受让工艺美术基金持有的上海老凤祥有限公司21.99%非国有股股权，为企业和品牌发展注入新活力。

营运能力持续保持在健康水平。2023/2024Q1 公司存货周转天数同比-11/-9 天至80/46 天，2023 年公司应收账款周转天数同比持平为2 天，2024Q1 应收账款周转天数同比+1 至3 天，运营效率保持在优秀水平，2023 年公司经营性现金流净额大幅增长648.1%至72.1 亿元，2024Q1 经营现金流净额下降39.7%至40.81 亿元，我们判断二者之间的增速差异或因公司采购原材料时点波动导致。

展望2024 年，我们预计公司业绩增长11%。2024 年以来黄金珠宝终端销售稳健增长，从而为公司单店销售与拿货增长奠定基础，综合考虑新店开拓（公司计划2024 年拓店300 家+），我们预计公司2023 年收入同比增长7.7%，归母净利润同比增长10.9%。

盈利预测和投资建议：我们预计公司2024-2026 年归母净利润为24.57/28.07/32.22 亿元，现价对应24 年PE 为17 倍，维持“买入”评级。

风险提示：金价波动；消费环境波动；汇率波动影响；门店拓展不及预期。