氯碱化工龙头全面转型升级，“北鲲计划”开启新征程，维持“买入”评级

公司作为国内老牌氯碱化工龙头企业，传统氯碱业务盈利能力稳健，成为公司业绩的“压舱石”。随着北海基地碳三碳四项目的全面达产，公司石化板块有望充分受益于本轮化工周期景气上行，成为业绩增长的核心引擎。同时公司前瞻性布局湿电子化学品和新材料，并通过“北鲲计划”加速科技转型和国际化进程，未来长期成长空间广阔。我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为7.28、9.53、13.70亿元，EPS 分别为0.35、0.46、0.67 元，当前股价对应PE 分别为15.8、12.0、8.4 倍，维持“买入”评级。

碳三碳四化学品项目全面投产，石化板块打开成长新空间

2025 年公司PO/MTBE 装置投产，贡献主要营收增长。我们认为，公司石化板块依托北海基地自有码头和储罐设施，可直接接卸丙烷、丁烷等轻烃原料，有效减少运输成本，且公司拥有60 万吨/年PDH 装置，可为PO/MTBE 生产提供核心原料保障，在原料价格波动较大背景下具有较强风险抵抗能力。2025 年，国内环氧丙烷、MTBE 等产品价格处于历史低位，周期底部信号明确，我们看好公司石化板块具备较强成长弹性，未来有望成为驱动公司业绩高速增长的核心引擎。

未来公司将全力推进“北鲲计划”，推动“新能源+化工”深度耦合发展

公司“北鲲计划”发展战略围绕“科创引领、零碳工业、智能制造、开放赋能和社会责任”五项体系，打造产业集群、科技孵化集群和人才智慧集群。国内方面，2026 年，公司确保碳四下游高附加值产品一体化项目一次性开车成功；阳信高端电子化学品生产基地项目争取年底完成项目中交；此外，公司将争取完成260MW 源网荷储一体化项目风电项目并网发电，该一体化项目建成后，公司北海基地用电中绿电将超过60%。海外方面，公司计划于埃及建设氯碱化学品生产基地，包含年产6 万吨（tpa)离子交换膜法(IEM)烧碱装置，推动公司深度融入全球化工产业链，提升国际竞争力与品牌影响力。

风险提示：宏观经济下行风险、原材料价格波动风险、项目投产不及预期风险。