事件评论

年初以来公司主营延续负增长趋势，其原因在于政策透支下空调行业产量负增长所致；此外，格力及美的等空调龙头均具备一定压缩机产能，在行业下滑背景下其优先采用自有压缩机，行业杠杆属性使得公司出货进一步放缓，前三季度公司空调压缩机产量1077 万台，同比下滑21.40%，销量1145万台，同比下滑20.44%。不过随着变频及L 系列超高效压缩机产能释放，符合节能方向的中高端产品有望带动公司主营逐步实现增长。

虽然销量不达预期，但报告期内公司毛利率仍有所改善，其中前三季度毛利率上升1.76 个百分点，三季度单季度也上升 2.11 个百分点。我们认为使得毛利率改善的原因一方面在于前期铜及钢材等原材料成本价格的下降；另一方面，在节能补贴政策推动下公司变频等高能效压缩机产品出货占比有所提升，在产品结构调整的背景下公司毛利率必然也会有所改善。

报告期内管理及财务费用率分别上升1.36 及1.16 个百分点导致期间费用率上升2.67 个百分点，我们认为管理费用率上升的原因在于主营下滑背景下费用刚性显现，而财务费用率上升的原因则在于利率及贴现率的提升。在管理费用率提升背景下，三季度期间费用率也回升 4.27 个百分点。

尽管毛利率有所改善，但期间费用率上升导致前三季度营业利润同比下滑幅度相对较大，不过本期确认转入的补贴收入金额增加使得归属母公司净利润增速相对略好；分季度看，三季度营业利润下滑幅度仍较大，其原因同样在于期间费用率的大幅上升。盈利能力层面，期间费用率上升使得前三季度营业利润率及归属净利润率同比分别下滑0.97 及0.50 个百分点。

考虑到目前下游空调库存降至较低水平以及终端销量的逐步回暖，未来空调行业产量有望逐步增长，在此背景下公司空调压缩机出货有望逐步提升。我们预计公司未来三年 EPS分别为0.202、0.244 及0.287 元，对应目前股价PE为35.29、29.25 及24.50 倍，首次给予“谨慎推荐”评级。