核心观点

资金链收紧的环境之下，企业力求加大推货，控制拿地，回流现金。

推货对冲调控影响，销售保持平稳。2019 年前8 月，全国商品房销售面积和销售额同比分别下降0.6%和上升6.7%，增速较之7 月有改善。尽管面临更加严峻的调控环境和更高的按揭贷款成本，但企业持续理性定价，积极推货，销售整体仍表现不错。未来，预计按揭贷款利率锚定基准可能下行，企业仍追求销量，我们维持全年商品房销售额7.7%的增速预测。

企业拿地信心不足，土地市场预计转冷。最新一周（2019 年9 月15 日）百城土地的成交总价下降到2019 年下半年以来平均水平的35%。我们认为，土地市场下行是很明显的，而财政部和统计局的统计会略有滞后表现，目前反映的是二季度以来土地市场的增势。我们预计，随着融资的紧缩，未来企业拿地的热情更为有限。

竣工面积有望缓慢复苏。2019 年前8 月，房屋竣工面积4.16 亿平米，同比下降10.0%，降幅收窄1.3 个百分点。单月看，8 月竣工面积同比增长2.8%。龙头企业的全年竣工计划仍然增长较快。竣工缓慢恢复对于产业后周期企业有利，但我们认为一些行业仍然受到开发公司回款和空置的打击，建议投资基本to C且不受空置率影响的物业管理行业。

开发投资保持韧性。2019 年8 月，房地产开发投资8.45 万亿，同比+10.5%，增速回落0.1 个百分点。单月来看，8 月房地产开发投资1.17 万亿，同比+10.5%。

我们预计，未来企业会进一步加大建设相关的投资，控制土地的投资。

风险提示：融资渠道收紧过程中个别公司的信用风险。土地价格过高，挤压企业利润率，部分企业盈利在2021 年之后有明显下行压力的风险。

调控悲观预期见顶，看好高信用龙头公司。展望未来，我们认为房价上涨的压力有所消退，地方土地收入则可能在10 月份之后开始下降。我们相信，虽然行业融资情势偏紧，但未来政策继续加码的空间不大。行业正在经历结构性的变化，资金成本的重要性越来越高。如果说过去三年是龙头公司销售占比提升的阶段，未来几年就是龙头公司中高信用公司进一步壮大的阶段。我们推荐高信用行业龙头，看好保利地产、招商蛇口、万科A（和万科企业）、龙湖集团、金地集团、世茂房地产等。物业管理板块，我们推荐中航善达、绿城服务、中海物业和永升生活服务。