业绩简评

8 月29 日公司披露25 年半年报，1H25 实现营收129.6 亿元，同比-5.3%；实现归母净利润20.8 亿元，同比-5.2%。其中，2Q25实现营收56.2 亿元，同比+0.2%；实现归母净利润10.7 亿元，同比+3.3%。

机组检修+电力消费结构调整，1H25 发电量同比-1.7%、各类电源表现分化。2Q25 上海用电增速达9.3%，环比大幅提升7.8pcts。

用电需求改善带动公司2Q25 发电量同比+6.1%、增速由负转正，其中煤电/气电/风电/光伏及分布式发电量分别同比增长1.4%/2.5%/37.4%/7.4%。公司海南CZ2 海上风电项目于1Q25 投产，代工风电发电量同比高增；气电发电量小幅增长，主因发电用气安排增加。1Q25/2Q25 公司煤电发电量分别同比-12.5%/+1.4%，主因：

1）外来电量增长叠加用电需求疲软，挤压Q1 火电发电空间；2）公司两座电厂安排机组检修，致使有效产能减少。考虑到汛期来水较去年同期偏枯，叠加高温天气的影响和公司机组检修营销小腿，预计公司发电量增速有望延续环比提升趋势。

电价降幅小于燃料成本降幅，煤电业绩持续改善。受益于上海市电力供需持续偏紧和良好的发电侧竞争格局，公司1H25 平均上网电价约504 元/MWh，同比仅-7 元/MWh、环比+3 元/MWh。而2Q25北港Q5500 市场煤价同比-214 元/吨、环比-90 元/吨，带动公司平均耗用标煤价同比下降143 元/吨至841 元/吨，煤电业务毛利率同比提升6.9pcts 至21.4%，度电毛利达约70 元/MWh。

2Q25 少数股东损益同比增长约67%，或因1H25 停机检修机组持股比例较高。1H25 上海吴泾第二发电有限责任公司#1、淮北申能发电有限公司#3 机组安排检修，导致发电量同比降幅较大。公司对前述两家子公司的持股比例分别为51%和100%，导致煤机平均持股比例被摊薄。2Q25 少数股东损益达约2.5 亿，同比增加近1 亿元。伴随机组检修结束，下半年少数股东损益占比有望恢复常值。

预计公司25~27 年分别实现营收290.3/280.4/285.7 亿元，实现归母净利42.7/42.4/44.8 亿元，对应EPS 分别为0.87/0.87/0.91元，现价对应PE 估值分别为9/9/9 倍，维持“买入”评级。

风险提示

电力需求、煤价下行程度、电力市场化改革进展、其他非流动金融资产持有期间的投资收益不及预期等。