投资要点

事件：公司公布2025 年三季报。

2025Q1-3 归母同增1.04%，扣非归母同增7.85%。2025 年前三季度公司实现营业收入209.32 亿元，同比降低6.44%；归母净利润33.15 亿元，同比增长1.04%；扣非归母净利润31.69 亿元，同比增长7.85%。

2025Q1-3 发电量同减2.6%，风光装机成长，新能源发电量增长显著。

2025 前三季度公司控股发电企业完成发电量433.74 亿千瓦时，同比减少2.6%。其中：1）煤电完成297.96 亿千瓦时，同比减少5.0%，主要是受发电结构影响。2）天然气发电完成60.28 亿千瓦时，同比减少10.0%，主要是发电用天然气安排影响。3）新能源：风力发电完成48.76亿千瓦时，同比增加21.2%；光伏及分布式发电完成26.74 亿千瓦时，同比增加8.4%；光伏及分布式发电完成26.74 千瓦时，同比增加8.4%，主要是公司新能源项目装机规模同比增长。截至2025/9/30，公司控股装机容量为1859.39 万千瓦，同比增加8.7%。其中煤电840 万千瓦（同比持平），占45.18%；气电342.56 万千瓦（同比持平），占18.42%；风电343.02 万千瓦（同比增加100.24 万千瓦），占18.45%；光伏发电244.06万千瓦（同比增加19 万千瓦），占13.13%；分布式供电84.50 万千瓦（同比增加23.5 万千瓦），占4.54%；独立储能5.25 万千瓦，占0.28%

燃料成本优化明显，毛利润同增10.39%。2025Q1-3 营收209.32 亿元，同比-6.44%，我们预计是发电量同比有所下降以及电价有所下行所致，营业成本161.52 亿元，同比-10.48%，营业成本下降幅度较大。公司实现毛利润47.80 亿元（同比+10.39%，同增4.50 亿元）。上海区位优质电价有支撑，火电板块盈利有望持续提升。

现金流稳健，财务费用下降，资产负债率54.23%。2025 年前三季度公司经营活动产生的现金流净额73.19 亿元，同比增长19.39%，现金流表现较好；投资活动净现金流-37.71 亿元（24 年同期为-34.58 亿元），资本开支维持，支撑良性成长；财务费用7.18 亿元，同比下降17.72%。

截至2025/09/30，公司资产负债率54.23%，资产结构稳健，现金流良好，红利属性彰显，为绿色转型提供有力支撑。

盈利预测与投资评级：我们维持2025-2027 年预测公司归母净利润40.5/41.4/43.0 亿元，2025-2027 年PE 为9.9/9.7/9.4 倍（2025/10/30），火电红利标杆，维持“买入”评级。

风险提示：区域用电需求波动，煤炭价格天然气价格波动，电改趋势下电价的波动。