申能股份发布2025 年三季报，前三季度实现营业收入209.32 亿元，同比-6.44%；归母净利润33.15 亿元，同比+1.04%。

Q3 业绩增长亮眼。公司前三季度实现营业收入209.32 亿元，同比-6.44%；归母净利润33.15 亿元，同比+1.04%；其中，3Q25 实现营业收入79.74 亿元，同比-8.27%；归母净利润12.38 亿元，同比+13.64%。

火电电量小幅下滑，成本优化驱动业绩增长。前三季度公司实现发电量433.74亿千瓦时，同比-2.6%。其中，Q3 煤电发电量119.26 亿千瓦时，同比-2.1%；气电发电量28.96 亿千瓦时，同比-21.1%。前三季度，公司含税平均上网电价为0.497 元/千瓦时，同比-2.7%，测算Q3 平均上网电价0.487 元/千瓦时，同比-0.024 元/千瓦时，环比-0.021 元/千瓦时。煤价下行带动公司Q3 营业成本同比下降13%，在电量电价齐降的背景下，公司业绩依然实现良好增长。

风电电量延续高增，新能源业务持续扩张。前三季度公司风电发电量48.76亿千瓦时，同比+21.6%，光伏及分布式发电量26.74 亿千瓦时，同比+8.4%。

其中，Q3 风电发电量15.75 亿千瓦时，同比+24%，光伏发电量10.26 亿千瓦时，同比+1.4%。公司海南CZ2 一期项目60 万千瓦风电于一季度全容量并网，有望带动全年风电电量高增。公司拟向不特定对象发行可转债，募集资金不超过20 亿元，用建设新疆塔城135 万千瓦风电项目和临港1#海上光伏项目，新能源业务持续扩张。

盈利水平进一步提升，投资收益增长增厚业绩。前三季度公司毛利率为22.84%，同比+3.48pct；净利率为19.81%，同比+2.22pct。销售/管理/研发/财务费率分别为0.02%/3.04%/0.05%/3.43%，同比+0pct/ +0.18pct/ +0.01pct/-0.47pct。公司参股气电、抽蓄、新能源、核电等多个行业，前三季度实现投资收益15.18 亿元，同比+5.36%，其中Q3 实现投资收益5.29 亿元，同比+2.1%，为业绩增长提供支撑。

盈利预测与估值。公司为上海电力龙头，有望受益当地较好的用电格局和电价韧性；煤电机组技术先进，供电煤耗低于行业平均，随着煤价下行盈利能力充分修复；自建外购并举，新能源业务提供持续增长动能；投资盈利能力稳定，提供业绩支撑。维持公司2025-2027 年归母净利润预期39.92、41.8、43.15 亿元，同比增长1%、5%、3%，当前股价对应PE 分别为10.1x、9.6x、9.3x，维持“增持”评级。

风险提示：煤炭成本高于预期、上网电价波动、新能源项目进度滞后等。