2024 年扣除投资收益的可比口径归母净利润略低于我们预期公司公布2024 年业绩：营收223.1 亿元，同增16.4%，归母净利润10.9亿元，同增85.4%，主因24H2 公司出售全资孙公司上海新世纪酒店发展有限公司51%股权取得一次性投资收益；归母净利润扣除投资收益后为5.5亿元，较2023 年相同口径下滑4.2%，略低于我们预期，主因经济周期波动影响下的用工需求承压。分季度看，Q1-Q4 收入分别同增15.8%/13.2%/13.1%/23.0%，归母净利润分别同增6.0%/4.9%/5.1%/432.4%。

发展趋势

1、新兴业务增长稳健，传统业务受客户用工需求等影响承压。1）传统业务方面：2024 年人事管理/人才派遣两大主业收入分别同比-4.3%/+1.8%，主因经济周期影响下的存量客户自雇员工数减少；2）新兴业务方面：2024年薪酬福利/招聘及灵活用工/业务外包营收分别同比-7.9%/+12.6%/+21.7%。薪酬福利业务中薪税管理/商业福利业务全年新增12/10 个千人级标杆项目，但因业务模式与产品结构的调整营收有所下滑；招聘业务增长稳健，招聘门户“FSG 纽聘”新增投递超12 万人，重点行业人才库有效简历新增超20 万份；业务外包业务全年新增金融类、零售类客户95 家，远茂外包员工超1.88 万人。

2、业务结构影响盈利能力。2024 年毛利率同降0.8ppt 至9.2%，主因低毛利的外包业务占比提升所致；费用方面，销售费用率同降0.4ppt 至3.3%，管理费用率同降0.4ppt 至2.2%，规模效应下降本增效提速。综合影响下扣除投资收益后的归母净利率同降0.5ppt 至2.5%，主营业务盈利能力承压。

3、战略布局清晰，数字化与国际化稳步推进。1）数字化方面，公司完成“云门户”微助手改版，“云体检”和“云招聘”功能优化升级，并构建“云知道”AI 平台底座，持续推进应用系统集成平台和新一代信息安全体系建设。2）国际化方面，公司积极布局海外市场，建成运营上海两大机场外籍人员一站式服务中心；旗下FSG-TG 新签41 家客户，Global Desk 平台覆盖31 个国家及地区，国际市场服务能力稳步提升。

盈利预测与估值

考虑到国内用工市场边际复苏，维持公司2025 年盈利预测6.8 亿元，同时引入2026 年盈利预测7.6 亿元，当前股价对应2025/26 年18.3/16.6 倍P/E。维持跑赢行业评级，考虑到估值切换，上调目标价24%至6.2 元，对应2025/26 年20.7/18.7 倍P/E，有13%上行空间。

风险

行业竞争加剧，宏观经济波动，企业用工需求不足。