事件：公司发布2025 年年报和2026 年一季报。公司2025 年实现营收241.3亿元/同比+8.2%，实现归母净利6.5 亿元/同比-40.0%，实现扣非归母净利4.8亿元/同比+4.2%；1Q26 公司实现营收66.4 亿元/同比+5.9%，实现归母净利2.4 亿元/同比+12.2%，实现扣非归母净利1.2 亿元/同比+1.7%。

主业稳定扩张， AI+数字化建设下业务经营效率有所增强：分业务板块来看：1）业务外包2025 年实现营收197 亿元/同比+9.7%，其中，1H25 和2H25板块营收增速分别为21.5%/-0.5%，整体营收增长由上半年带动，但2H25 业务毛利率同比+0.25pct/环比+0.4pct，反映公司利用数字化和AI 推进外包服务标准化和自动化进程良好，降本增效效果显著； 2）人事管理服务和薪酬福利服务受宏观市场用工需求承压影响，2025 年营收分别同比-6.3%/-2.2%，同样受益于自动化集约化交付，人事管理服务毛利率同比+0.6pct， 薪酬福利则在报告期内推出国际业务管理平台以实现跨国服务线上交付，新平台上线初期或对毛利率造成一定影响，同比-2.0pct；3）招聘及灵活动工服务实现营收13.7亿元/同比+6.8%，生物医药、消费零售、智能制造三大赛道共同发力有效拓展客户数量；4） 人才派遣和其他业务分别实现营收2.0 亿元/1.3 亿元， 同比+27.3%/+75.6%， 在整体营收中占比较小。

业务结构变化导致毛利水平下滑，剔除非经常损益影响后公司盈利水平基本稳定：2025 年公司毛利率为8.6%/同比-0.7pct，主要由于毛利水平较低的外包和灵活用工业务增速较快导致的结构性变化。报告期内销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-0.3pct/-0.3pct/-0.01pct， 公司成本管控持续发力。25 年归母净利率为2.7%/同比-2.2pct，系2024 年出售全资孙公司造成的利润高基数导致，剔除该部分影响后25 年扣非归母净利率为2.0%/同比-0.1pct。

政府补助助力利润增长， 主业盈利小幅承压： 1Q26 公司营业收入同比+5.9%， 整体增速较2025 年有所回落，但归母净利实现12.2%的增长，主要由于当期计入的政府补助提升驱动。1Q26 毛利率同比-0.7pct，毛利率下滑影响基本和费用率下滑抵消， 1Q26 公司销售/ 管理/ 研发费用率分别同比-0.1pct/-0.2pct/-0.1pct。主业盈利情况小幅承压，报告期内归母净利率和扣非归母净利率分别为3.6%/1.8%，同比+0.2pct/-0.1pct。

投资建议：公司26 年政策端持续发力，宏观消费环境与就业环境有望回暖，公司作为行业龙头直接受益，业绩有望迎来复苏，同时AI+数字化应用驱动公司运营效率持续改善，降本增效成果显著，我们预计2026-2028 公司归母净利率分别为7.3 亿元/7.9 亿元/8.5 亿元，对应PE 估值为16X/15X/14X，给予“推荐”评级。

风险提示：行业政策变化风险，宏观就业环境持续恶化的风险，行业竞争加剧的风险。