事件：公司发布2026 年半年度报告。1H26 公司实现营收130.4 亿元/同比+6.5%，实现归母净利4.0 亿元/同比+3.7%，实现扣非归母净利2.5 亿元/同比-0.2%。其中，2Q26 公司实现营收64.0 亿元/同比+7.2%，实现归母净利1.6亿元/同比-6.7%，实现扣非归母净利1.3 亿元/同比-2.0。

业务外包增速保持平稳，技术驱动下薪酬福利板块放量：分业务板块来看：

1）业务外包1H26 实现营收108.5 亿元/同比+7.0%，增速较2H25 环比提升，当前业务以由高速扩张阶段进入到稳定增长阶段，未来预计整体增速将保持平稳；2)人事管理和薪酬福利服务1H26 分别实现营收5.3 亿元/7.4 亿元，同比-4.6%/-3.8%，市场用工需求波动下人力资源传统业务板块小幅承压；3）招聘及灵活用工服务1H26 实现营收7.6 亿元/同比+15.1%，报告期内业务板块新增34 家客户，人才库有效简历突破135 万份，公司服务范围显著提速；4）人才派遣实现营收1.2 亿元/同比+52.2%；其他业务实现营收0.4 亿元/同比-4.4%。

毛利率端承压，盈利能力微降：1H26 公司毛利率为8.2%/同比-0.8pct/环比+0.3pct， 预计受宏观用工需求承压影响，各业务板块毛利率均有所下滑。其中外包业务较为稳健， 毛利率仅下滑0.1pct ， 薪酬福利服务毛利率下滑1.6pct，预计主要由于报告期内国际业务平台FSG STAGE 现迭代至2.0 版本、新落地“智能体算薪方案”“ 福利一体化平台”等新项目的初期投入较大，短期内影响毛利水平。费用端保持稳定微降，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-0.2pct/+0pct/-0.3pct。受毛利端承压影响，2Q26 归母净利率、扣非归母净利率分别为2.5%/2.0%，同比-0.4pct/-0.2pct。

"十五五" 以数字化转型与国际化突破为双主线， 国内业务作为基本盘稳步升级：数字化端公司以"数据+AI"双引擎推进"数智外服"，覆盖销售、服务、交付、管理、基建五大智慧场景，核心通过CRM 焕新、AI 赋能各产品线交付及集团化管理平台建设，驱动降本增效与模式优化。国际化端聚焦服务中资企业出海，升级FSG STAGE 与Global Desk 双平台，依托自建供应商体系及虹桥海外网络覆盖173 国、4351 个海外网点， 重点拓展"一带一路"沿线市场。

国内业务以产训融合贯通就业闭环、五大主营业务差异化升级及"外服中国"全国化布局为支撑，为双主线提供客户基础与规模保障。

投资建议：宏观用工需求波动与行业监管趋严背景下，人力资源服务板块整体承压，公司凭借客户资源与强服务壁垒仍实现营收与利润稳健增长，经营韧性凸显。展望后续，国际化业务放量与数字化转型深化有望持续推动降本增效与产品结构升级，打开中长期经营效率改善与增量空间。我们预计2026-2028 年公司归母净利润分别为6.8 亿元/7.2 亿元/7.5 亿元， 对用PE 估值为14X/14X/13X，给予“推荐”评级。

风险提示：行业政策变化风险，宏观就业环境持续恶化的风险，行业竞争加剧的风险。