核心观点：

公司发布22 年度报告。全年实现营收146.64 亿元/+28.02%，实现归母净利润5.46 亿元/+2.76%，实现扣非归母净利润4.54 亿元/-1.13%，全年经营净现金流8.55 亿元/-59.67%。

疫情下各项业务收入增长稳健，外包增长依旧亮眼。人事管理/派遣/薪酬福利/招聘及灵工/外包收入分别为12.3/1.4/16.9/8.0/107.6 亿元，同比分别+6.3%/8.5%/13.2%/24.8%/34.6%/，外包业务收入/毛利占比提升至73.4%/10.5%。

22 年毛利率有所下滑，费用率改善明显。受外包业务占比提升影响，22 年整体毛利率11.93%/-3.22pct ， 其中外包业务毛利率1.70%/-029pct；销售/管理/研发费用率分别为4.74%/2.75%/0.48%,同比分别-1.38/-0.53/+0.53pct。22 年销售净利率3.73%%/-0.92pct。

品牌、客户、渠道优势明显，投资并购+数字化转型助力提效发展。品牌：上海外服品牌影响力强，为多项国内人服行业标准的主要牵头和参与制订单位，连续三年位列中国人服机构榜首。客户：公司积累了优质多元的客户资源，客户流失率和大客户依赖度低。渠道：公司积极进行投资并购并布局全球市场，收购远茂股份51%股份，并在香港、新加坡等地积极布局。同时公司持续加码人服技术创新和数字化转型，募资9.6亿元用于“数字外服”转型升级，有望实现持续降本增效。

盈利预测与投资建议。预计公司23-25 年EPS 分别为0.29/0.33/0.38元/股。公司系国内人服行业地位领先的综合服务商，品牌、客户、渠道优势显著，并通过外延并购进一步增强海内外影响力、加速数字化进程实现降本增效。参考可比公司，给予公司2023 年23 倍PE，合理价值为6.67 元/股，维持 “买入”评级。

风险提示。宏观经济影响用工需求；竞争加剧；应收账款回收风险。