1、引导长期资金入市的背景

(1)长期资金的基本概念

1、长期资金的定义

股票市场的走势受多种因素影响，包括基本面、技术面、情绪面和资金面四类，其中资金面影响更为直接。股票作为一个投资品种，价格由买卖双方供需力量决定，因而分析交易资金的构成尤为重要。

按照一般定义，买卖资金主要分为机构投资者和个人投资者两类。前者偏知情交易者，资金运作由专业人员完成，具有纪律性和系统性;后者则偏噪音交易者，容易受到市场情绪影响而产生错误决策，引起股价高频波动。二者在投资方式上存在较大差别，尤其是持有期限，机构投资者换手率远高于个人投资者。

在机构当中，亦可根据持有期限定义不同的机构资金类型，分为长期资金和短期资金。相较而言，前者持有周期更长，如公募基金、保险、养老和银行等，后者则主要是私募基金、券商、游资等类型，操作相对高频。

2、长期资金的市场作用

长期资金对于股票市场的高质量发展具有较强的推动作用，主要分为四个方面。

首先，长期资金的来源较为稳定。股价是市场供需的最终体现，长期资金作为参与方，相当于购买股票的需求在扩大，故能推动股市往上。长期资金进入股票市场具有持续性，因而这种向上推动力量也是稳定可持续的。

其次，长期资金的持有结构稳定。长期资金偏价值投资，换手率较低，不会因为市场短期情绪的扰动而出现频繁的买卖。其资金体量往往较大，相当于股市中的压舱石，减少个股波动。长期资金持续入市背景下，散户比例逐步降低，投资者结构得到优化，炒作情绪愈趋平淡，股市稳定性得到进一步增强。

再者，长期资金更注重股票的基本面逻辑。长期资金持有者较少关注短期资金和情绪情况，一般通过分析个股未来盈利能力来筛选个股并长期持有。在此模式下，个股上市初期，优质企业能获得更多的资金，上市成熟期，优质企业能够给投资者带来更丰厚的回报，由此推动股票市场和实体经济的良性循环。

最后，长期资金的稳健表现可引导居民投资。长期资金一般以长期收益为目标，在一定风险目标下实现收益最大化。由于其长期投资优质企业的理念，该类机构的长期表现往往较佳。居民存在不同风险偏好，可选择长期资金的产品实现理财配置。通过这一过程，实现居民储蓄到股票市场之间的转化，同时扩大直接融资对于实体经济的支持，对于国内A股市场的战略发展有较强的推动作用。

3、引导长期资金入市能有效改善国内A股市场环境

国内A股市场环境下，机构资金占比相对较低，持续引导长期资金入市存在必要性。

根据上海证券交易所统计年鉴数据，截至2023年年末，一般法人、个人投资者、专业机构(包含沪港通)和沪港通的市值占比分别为56.25%、23.19%、20.55%和2.42%，专业机构占比相比于2022年略有下滑，其中公募占比6.18%，连续两年下滑。

专业机构包括券商自营、投资基金、社保基金、保险资金、资产管理及QFII等，多为长期资金。从2007年至2023年的历史变化来看，专业机构比例自2015年后有所提升，但仍低于个人投资者。

在此背景下，加大引导长期资金入市的支持力度以改善国内A股市场环境存在一定的必要性。

(2)长期资金入市的政策支持

21世纪以来，政府和监管通过多种手段推动长期资金进入A股市场，包括国九条和其他重要政策。

1、“国九条”

2004年1月31日，国务院发布《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，作为资本市场第一个“国九条”，明确提出“继续大力发展证券投资基金”、“支持保险资金以多种方式直接投资资本市场，逐步提高社会保障基金、企业补充养老基金、商业保险资金等投入资本市场的资金比例”和“使基金管理公司和保险公司为主的机构投资者成为资本市场的主导力量”。

2014年5月9日，国务院发布《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》，第二个“国九条”提出“支持全国社会保障基金积极参与资本市场投资，支持社会保险基金、企业年金、职业年金、商业保险资金、境外长期资金等机构投资者资金逐步扩大资本市场投资范围和规模”，进一步引导中长期资金入市。”

2024年4月12日，国务院发布了《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，被称作资本市场第三个“国九条”，明确提出要“大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量”，“建立培育长期投资的市场生态，完善适配长期投资的基础制度，构建支持‘长钱长投’的政策体系。大力发展权益类公募基金，大幅提升权益类基金占比。”。在基金资金方面，“大力发展权益类公募基金，大幅提升权益类基金占比。建立交易型开放式指数基金(ETF)快速审批通道，推动指数化投资发展。全面加强基金公司投研能力建设，丰富公募基金可投资产类别和投资组合，从规模导向向投资者回报导向转变。稳步降低公募基金行业综合费率，研究规范基金经理薪酬制度。修订基金管理人分类评价制度，督促树牢理性投资、价值投资、长期投资理念。”;在保险资金方面，“优化保险资金权益投资政策环境，落实并完善国有保险公司绩效评价办法，更好鼓励开展长期权益投资。完善保险资金权益投资监管制度，优化上市保险公司信息披露要求。完善全国社会保障基金、基本养老保险基金投资政策。提升企业年金、个人养老金投资灵活度。鼓励银行理财和信托资金积极参与资本市场，提升权益投资规模。”

2、长期资金的其他政策

除“国九条”外，其他政策也在不断推动和跟进。

2018年中央经济工作会议正式提出“引导更多中长期资金进入”资本市场。2020-2023年间，在针对资本市场的指导意见、工作方案和相关会议上，多次提出推动对机构投资者的长周期考核，吸引更多中长期资金入市。

2024年9月26日中央金融办、中国证监会联合印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》，“指导意见着眼于“长钱更多、长钱更长、回报更优”的总体目标，主要举措包括三方面：一是建设培育鼓励长期投资的资本市场生态;二是大力发展权益类公募基金，支持私募证券投资基金稳健发展;三是着力完善各类中长期资金入市配套政策”。同日的中央政治局会议也明确提出“要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点”。

2024年中央经济会议，特别提出要“稳住”股市，再提“打通中长期资金入市卡点堵点”，进一步明确了引导中长期资金入市的指导思想。

2025年1月22日，中央金融办、证监会、财政部等六部门联合发布的《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，“实施方案重点引导商业保险资金、全国社会保障基金、基本养老保险基金、企(职)业年金基金、公募基金等中长期资金进一步加大入市力度，主要包括五方面举措。”

(3)海外市场长期资金的实践

海外成熟市场的机构投资者占比相对更高，其中多数为长期资金，同A股存在较大差别。

1、美国市场

根据美国联邦储备局报告，自1954年以来，美股机构持仓比例(个人和家族除外)持续攀升，进入1986年短暂回落后又持续往上。进入到21世纪维持在60%左右的水平，近15年趋势则为区间内震荡。

截至2025年一季度，个人和家族占比为41.85%，剩下的机构投资者中，海外投资者、共同基金、交易所交易基金、私人养老金等占比较高，分别为17.72%、16.66%、9.11%和5.11%，均在5%以上，且均为长期机构。实际上，美股家族企业某种意义上也是一类长期资金，因而美股的长期机构占比还要更高。

2、全球市场中的典型长期资金

从全球市场来看，典型长期资金机构包含多个类别，若主权财富基金、养老金基金和保险资管机构等。

主权财富基金：由主权国家政府设立并拥有，资金规模庞大，以全球范围内的长期投资为目标，旨在实现国家财富的稳定增值，强调资产多元化配置，并兼顾国家战略考量，代表性机构有挪威政府全球养老基金、新加坡淡马锡控股、阿布扎比投资局等。

养老金基金：具有长期投资导向，资金来源稳定，通过多元化配置实现稳健收益。由专业团队管理，重视风险控制，投资策略相对稳健，代表性机构有加拿大养老金投资公司、加州教师退休基金、日本政府养老投资基金等。

保险资管机构：依托保险资金久期长、规模大的优势，投资风格较稳健，覆盖多类资产，代表性机构有德国安联集团资管、法国安盛集团资管、美国大都会人寿投资管理等。

2、我国长期资金的发展趋势

我国长期资金主要包括公募基金、保险资金、养老金和银行资金四个方面，是资本市场中具有影响力的机构性资金来源。

(1)公募基金

1、历史变迁

1997年，国务院颁布《证券投资基金管理暂行办法》。1998年，基金开元和基金金泰的成立，拉开了我国证券投资基金发展的序幕。2000年，证监会发布《开放式证券投资基金试点办法》。2003年，《证券投资基金法》颁布，后经历多次修订。

公募基金在27年的发展历程中，伴随着中国经济高速增长，基金数量和规模也在不断创新高。截至2025年5月，全市场共12,772只公募基金，总规模为33.74万亿。公募基金提供了财富保值增值的投资渠道，也越来越成为居民资产配置的重要选择。

2、权益基金规模

考虑到本报告以股票市场作为着力点，重点统计权益类基金的情况，主要分为主动权益和被动指数两类，其中主动权益基金为普通股票型、偏股混合型、灵活配置型、平衡混合型和偏债混合型中股票仓位高于60%的基金，指数型基金则分为ETF基金、指数增强基金和场外被动指数基金三类。

截至2025年一季度，权益基金规模为6.77万亿，距离2021年的6.98万亿相差不大。从时序来看，2018年资管新规推动银行理财等资金净值化转型，权益类基金规模获得爆发式增长。随后市场回落，规模维持震荡。总体而言，权益基金规模震荡往上，不断推动市场发展。

被动指数和主动权益基金的规模分别为3.41万亿和3.35万亿，指数连续两个季度超越主动权益基金，其中ETF、场外指数基金、指数增强基金的规模分别为29,526亿、2,667亿和1,930亿，指数规模主要为ETF所贡献。

3、指数基金的发展

新“国九条”明确提出，建立交易型开放式指数基金(ETF)快速审批通道，推动指数化投资发展。2025年1月26日，证监会发布《促进资本市场指数化投资高质量发展行动方案》，是继新“国九条”和中长期资金入市工作部署后的重要举措。其主要目标为推动资本市场指数化投资规模和比例明显提升，助力构建资本市场“长钱长投”生态，壮大理性成熟的中长期投资力量。

指数类基金锚定基准，考核跟踪误差。指数成分股调整周期一般为半年或者一年，随之指数基金主动换手相对较低，投资行为更偏向于长期机构。

ETF分为多种类型，包括规模指数、主题指数、行业指数、策略指数和风格指数，从规模分布来看，主要集中在宽基ETF基金上，故ETF风格更偏向于大市值标的。

(2)保险资金

1、保险资金入市的政策支持

2004年，(原)保监会联合证监会发布《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》，允许保险资金直接投资股票，比例上限为总资产的20%，标志着保险资金开始进入A股市场。后《保险资金运用管理暂行办法》(2010年)、《关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知》(2014年)、《关于优化保险公司权益类资产配置监管有关事项的通知》(2020年)等多个条例，将这一比例上限不断提高至45%。

2025年1月，《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，明确要求提升商业保险资金A股投资比例与稳定性。引导大型国有保险公司增加A股(含权益类基金)投资规模和实际比例。对国有保险公司经营绩效全面实行三年以上的长周期考核，净资产收益率当年度考核权重不高于30%，三年到五年周期指标权重不低于60%

2、保险资金的规模发展

根据金融监督管理总局披露数据，截至2025年一季度，保险公司的资金运用余额为31.38万亿，规模在2024年四季度回落后又再次上行。

保险公司分为两类，人身险和财产险，二者在股票上的运用余额分别为26,454亿和1,719亿，合计持有股票规模为22,727亿，股票直接投资比例为7.24%，相比于2024年四季度略微有所下滑。其中，人身险和财产险配置股票的比例分别为7.59%和6.51%

除股票以外，保险公司亦通过配置公募基金的方式间接投资股票。截至2025年一季度，保险资金配置权益型基金的规模分别为14,626亿元和1,872亿元，合计16,498亿元，投资比例分别为8.28%和3.60%。

股票和证券投资基金合计持有规模39,225亿，保险资金对于股票的配置比例相对较高。

3、保险资金的风格偏好

除公募基金和北上资金以外，其他机构均不披露其持仓。若需要获取保险资金的持仓明细，可通过上市公司十大股东去估计。

截至2025年一季度，保险资金能够进入到股票前十大的资金规模为14,244亿，即保险的持仓大部分都出现在股票前十大，投资较为集中。

根据重仓个股，可分析保险资金的行业偏好和风格偏好。

从中信一级行业上来看，保险主要重仓非银、银行、电力、交运等板块，且历史持仓较为稳定，整体偏向于金融和高股息品种。

相比于全市场个股，保险资金在风格上来看，更偏向于大市值和高分红标的，偏价值防御类品种。同监管对于上市公司提高分红的鼓励政策较为匹配。

(3)养老金

我国养老金体系是一个多层次社会保障体系，包含三大支柱，公共养老金、职业养老金和个人养老金。

1、第一支柱：社保和基本养老保险

社保基金是国家社会保障储备基金，主要用于应对人口老龄化高峰时期养老保险等社会保障支出的补充调剂。基本养老保险基金是社会保险基金的一种，主要目的是保障参保人员退休后的基本生活需要，用于支付基本养老保险待遇。社保基金资金来源主要包括中央财政预算拨款、国有资本划转、基金投资收益以及国务院批准的其他方式筹集的资金。基本养老保险基金主要由用人单位和参保个人按规定缴纳的费用、财政补贴以及基金投资收益等构成。

2001年《全国社会保障基金投资管理暂行办法》首次允许社保基金以40%比例投资权益类资产，通过委托专业机构管理实现长期保值增值，标志着国家层面长期资本正式入市。2015年《基本养老保险基金投资管理办法》将养老金投资股票比例上限提至30%，打破“存银行”传统模式。

全国社会保障基金部网站披露历年的社保基金和基本养老保险基金的情况，截至2023年，社保基金和基本养老保险基金的总规模分别为30,146亿和18,467亿，大部分资金均选择委外。

社保基金作为国有机构，坚持长期投资理念，始终坚定中国经济长期向好的信心，使基金投资着眼于分享国民经济增长的长期收益和资本市场健康发展的成果，在市场短期波动中始终保持战略定力。社保基金自成立以来(至2023年)的年均投资收益率7.36%，累计投资收益额16,825.76亿元。

同样的，可根据上市公司十大股东获取社保基金的重仓个股和行业风格。

截至2025年一季度，第一支柱(社保+社保基本养老保险)重仓股票为2,010亿。行业上偏好银行、非银、交运和化工，风格上偏好大市值和高分红，同保险较为相似，但历史上变化较大。

2、第二支柱：企业年金和职业年金

企业年金和职业年金都属于补充养老保险制度，均需单位和职工个人共同缴费，采用个人账户积累制，基金实行市场化投资运营。企业年金主要适用于企业及其职工，职业年金则主要适用于机关事业单位及其编制内工作人员。

2006年《企业年金基金管理试行办法》，允许企业年金通过市场化运作投资股票、基金等权益类资产，投资比例上限为30%，推动企业补充养老资金与资本市场对接。2016年《职业年金基金管理暂行办法》，投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例，合计不得高于投资组合委托投资资产净值的30%。

根据人力资源和社保保障部的数据，截至2025年一季度，企业年金实际运作规模为37,004亿。从历史来看，企业年金的规模持续高速增长。

截至2024年年底，全国31个省(自治区、直辖市)、新疆生产建设兵团和中央单位职业年金基金投资运营规模3.11万亿元(2023年为2.56万亿元，规模上升速度较快)。自2019年2月启动市场化投资运营以来，全国职业年金年均投资收益率4.42%。

企业年金和职业年金受托人主要为保险和公募，持仓较为分散，且不易出现在上市公司前十大，较难统计到行业偏好和风格偏好。

3、第三支柱：个人养老金

2022年《国务院办公厅关于推动个人养老金发展的意见》，建立个人自愿参加、市场化运营、税收优惠的第三支柱养老保险，允许每年缴费12,000元，投资范围包括银行理财、公募基金、商业养老保险等。

个人养老金主要包括公募养老Y份额和银行理财两类，总体规模不大，对市场影响比较有限。

(4)银行资金

2024年新“国九条”，明确“鼓励银行理财和信托资金积极参与资本市场，提升权益投资规模”，推动银行理财子公司加大对权益类、混合类产品的布局。2025年《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，允许银行理财等作为战略投资者参与上市公司定增。在参与新股申购、上市公司定增、举牌认定标准方面，给予银行理财、保险资管与公募基金同等政策待遇。

截至2025年一季度，全国共有215家银行机构和31家理财公司，共存续产品4.06万只，存续规模为29.14万亿元。理财产品资产配置以固收类为主，投向债券类、现金及存款、同业存单余额分别为13.68万亿、7.27万亿和4.20万亿，投向权益类资产仅2.60%，占比持续降低。

3、关于长期资金的启示

(1)现状总结

高质量发展是当前中国经济社会发展的重要主题，其核心是从“规模速度型”转向“质量效益型”。资本市场与实体经济密切相关，资本市场的高质量发展也成为监管的重要实现目标。新“国九条”中提到，深刻把握资本市场高质量发展的主要内涵，在服务国家重大战略和推动经济社会高质量发展中实现资本市场稳定健康发展。大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量。

实际上金融监管体系在过去20多年的发展历程中亦在持续推动市场高质量发展，在引导长期资金入市方面卓有成效。自1998年以来，相关的法律和规范制度在不断完善。公募、外资、保险、社保、基本养老保险、企业年金、职业年金相继进入A股市场，权益投资规模和比例也在不断提升。在这些长期资金的作用下，A股机构投资比例愈趋提升，为资本市场奠定夯实的基础。

从前述机构重仓行业和风格分析来看，长期资金通过深挖优质投资标的并长期持有，助力经济社会高质量发展的同时，向市场传递价值投资理念。从而进一步传导至实体经济，促进上市公司和企业朝着高质量发展的方向迈进。

(2)政策建议

国内A股市场中散户占比仍处于高位，同发达国家的资本市场存在较大差距。资本市场的高质量发展离不开长期资金的参与，长期资金的入场也需要权益市场的稳定发展，二者互相影响，相辅相成。可通过多项政策继续推动长期资金入市。

鼓励长期资金继续提高权益比例。当前保险资金、年金、银行的权益比例相对较低，可适当通过税收等鼓励政策提高这些机构对于A股市场的接纳度。

推动长期资金进行长期考核。A股存在较多的波动周期，短期考核容易助长投资者追涨杀跌，加大市场波动的同时，自身也容易亏损。另外，部分机构既追求绝对收益又追求相对收益，目标不明确情况下风格极易产生飘移。

鼓励部分法人作为长期机构入市。部分企业具有持续稳定的现金流，但多数理财均偏固收类型。可通过鼓励投资公募的方式将这部分资金运作起来，间接投资股票市场。

提供长期资金衍生品工具。当前市场上衍生品规模相对较低，且品种相对较为单一。可扩大股指期货、期权、个股期权等品种，长期资金可通过对冲降低波动实现绝对收益，入市意愿进一步增加。

加强投资者教育。A股市场波动大一方面来自于散户的高频操作，一方面来自于部分机构的追涨杀跌。若能引导这部分投资者投资风格长期化，对于长期资金入市也有较大的促进作用。(CIS)