1H25 业绩符合我们预期

公司公布1H25 业绩：1）收入1564.94 亿元，同比+10.2%（调整去年同期日日顺并表影响）；归母净利润120.33 亿元，同比+15.5%。中期派发现金股利0.269 元/股，占当期归母净利润20.83%。2）对应2Q25 收入773.76亿元，同比+10.4%（调整去年同期日日顺并表影响）；归母净利润65.46 亿元，同比+15.9%。3）公司业绩符合我们预期。

国内多品牌协同发展，空调产业竞争力明显改善：1）内销白电是充分竞争的市场。2024 年8 月国补政策出台以来，白电中高端产品线相对受益，品牌竞争格局呈现马太效应，但同时价格偏低的细分市场由于需求波动同样竞争激烈。2）海尔在国内通过“卡萨帝+海尔+Leader”多品牌覆盖全市场需求，巩固龙头地位。1H25 国内收入同比+8.8%，其中高端品牌卡萨帝收入同比增长20%以上，年轻化品牌Leader 收入同比增长15%以上。3）海尔空调竞争力明显改善。奥维数据，2Q25 海尔空调线上、线下份额9.9%/15.9%，分别同比+1.9ppt/1.4ppt。公司持续推动供应链一体化，尽管价格竞争激烈但我们估计2Q25 公司空调产业盈利同比仍有改善。

欧美市场表现稳健，新兴市场快速增长：1）1H25 海尔海外收入同比+11.7%。新兴市场持续高增，南亚、东南亚、中东非收入分别增长32%/18%/65%。2）GEA 在北美具备相对完善的本土供应链，品牌力、渠道、供应链优势明显。1H25 海尔美洲收入400 亿元，同比+2.4%；我们估计2Q25 和上半年趋势一致，表现高于惠而浦（2Q25 北美大家电收入同比-4.7%）。3）二季度以来，公司在美国销售的产品均有不同程度的提价，拉动北美市场盈利同比改善。4）扣除CCR（开利商用制冷）并表影响，我们估计欧洲白电收入同比高个位数增长，Candy 品牌经营持续改善。收购CCR 后，目前处于整合阶段，欧洲核心业务2Q25 已恢复增长。

发展趋势

公司持续推进经营和渠道变革提升效率，1H25 毛利率26.9%，同比+0.1ppt；销售费用率10.1%，同比-0.1ppt。国内市场，数字化变革推动的营销资源配置、物流派送及仓储运营效应明显改善，海外市场，全球供应链协同持续优化制造效率；我们认为公司具备穿越周期、稳健经营的能力。

盈利预测与估值

我们维持2025/2026 年211 亿元/239 亿元盈利预测不变。当前股价对应A股/H 股/D 股11.6x/10.2x/6.9x 2025 年P/E。维持A 股/H 股/D 股目标价35元/34 港元/2.1 欧元不变，对应A 股/H 股/D 股15.6x/13.8x/7.8x 2025 年P/E，较当前股价分别有35%/36%/12%的上行空间。

风险

全球化经营风险；市场竞争风险；需求波动风险。